东阳光(600673):重庆坤元资产评估有限公司关于上海证券交易所《关于广东东阳光科技控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函》所涉及资产评估相关问题的回复
原标题:东阳光:重庆坤元资产评估有限公司关于上海证券交易所《关于广东东阳光科技控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函》所涉及资产评估相关问题的回复 二〇二六年九月 上海证券交易所： 根据贵所 2026年 7月 29日下发的《关于广东东阳光科技控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函》（上证上审（并购重组）〔2026〕70号）（以下简称“审核问询函”），重庆坤元资产评估有限公司（以下简称“ 重庆坤元” 、“评估机构”）就审核问询函所提问题进行了认真讨论分析，并按照审核问询函的要求对所涉及的问题进行了回复，现将相关回复说明如下。 如无特别说明，本回复所述的词语或简称与《广东东阳光科技控股股份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》（以下简称“重组报告书”）中“释义”所定义的词语或简称具有相关的含义。本问询函回复部分表格中单项数据加总数与表格合计数可能存在微小差异，均因计算过程中的四舍五入所形成。 目录 问题 11.关于市场法评估与作价公允性 ............................................................................ 1 问题 21.关于标的公司合规性 .......................................................................................... 62 问题11.关于市场法评估与作价公允性 根据重组报告书和公开资料，（1）本次交易对目标资产秦淮数据采用市场法和资产基础法进行评估，市场法评估结果为 2,906,300.00万元，资产基础法评估结果为1,257,702.32万元，采取市场法评估结果作为秦淮数据的评估价值，评估增值率为 3.80%；（2）选用上市公司比较法对评估对象价值进行测算，选取数据港、润泽科技和奥飞数据作为可比上市公司；选择盈利类指标 EV/NOIAT作为价值比率；（3）选择新股发行方式计算确定缺少流动性折扣率，以可比上市公司上市首发价格与 90日、120日、250日的折扣率均值 55.373%确定为本次评估的缺少流动性折扣率；（4）本次修正包括经营规模修正、客户集中度修正、财务状况修正，其中经营规模选择资产规模指标，客户集中度选择第一大客户收入占总收入的比例，财务状况选择成长能力、盈利能力、债务风险、运营能力和研发投入这五个维度进行对比修正；（5）修正后可比公司数据港、润泽科技和奥飞数据价值比率分别为 8.21、13.98和 13.40，标的资产价值比率为11.87；（6）东数一号收购目标资产秦淮数据时采用收益法和市场法进行评估，评估基准日为 2025年 5月 31日，其中收益法评估结果为 2,909,300.00万元，市场法评估结果为 3,259,400.00万元，最终选取收益法评估结果作为评估结论；（7）目标资产的市盈率为 17.70倍、市净率为 2.87倍，可比上市公司市盈率和市净率的平均值分别为 148.30倍、9.40倍，可比交易案例市盈率和市净率的平均值分别为 74.00倍、2.78倍。 请公司披露：（1）结合前次评估所选取的评估方法以及可比交易案例的评估方法，说明本次交易未选取收益法评估的原因及合理性；（2）结合行业特征、目标资产经营特点和业务模式、所处发展阶段等，说明选择 EV/NOIAT作为价值比率的合理性，是否与同行业其他案例可比，选取其他指标作为价值比率说明市场法评估的公允性；进一步说明选择盈利指标作为价值比率但未选择收益法评估的合理性；（3）结合可比公司的业务模式、客户群体、企业发展阶段、产能规模以及主营业务构成等，说明可比公司选取的合理性；结合润泽科技 AIDC业务收入占比较高的经营情况以及评估基准日前其披露的重大资产重组事件对股价的影响，进一步说明选择润泽科技作为可比公司的合理性；（4）流动性折扣的取值依据、计算方式和最终取值结果的合理性，与同行业交易案例是否可比；（5）修正体系及修正指标的选取是否符合行业惯例，各修正体系下修正系数的确定依据及准确性，是否与同行业交易案例可比，说明参考国有企业绩效评价标准的合理性；进一步说明经营规模修正中仅选择资产规模指标以及指标权重分配的合理性，对客户集中度修正的有效性和充分性；（6）修正后可比公司价值比率存在差异的原因和合理性，进一步说明可比公司选取以及修正体系设置的有效性，同时说明瑕疵土地、房产等对本次评估作价的影响；（7）前次收益法评估的评估过程及重要参数的选择依据，盈利预测与实际经营业绩实现情况是否存在差异；结合（2）-（5）进一步说明前次市场法评估重要参数的选取依据以及与本次评估存在差异的原因及合理性；（8）目标资产市盈率与可比上市公司及可比交易案例差异较大的原因，结合 EV/EBITDA、EV/机柜功率等指标进一步说明本次评估作价的公允性。 请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。 【回复】 一、结合前次评估所选取的评估方法以及可比交易案例的评估方法，说明本次交易未选取收益法评估的原因及合理性 （一）前次评估所选取的评估方法以及可比交易案例的评估方法 1、前次评估所选取的评估方法 前次交易对目标资产的评估主要采用收益法和市场法两种评估方法，并最终以收益法的评估结果作为最终评估结论。前次交易评估基准日为 2025年 5月 31日，评估机构基于彼时目标资产所处行业与 IDC业务的历史经营数据、未来盈利预测以及所处行业的增长前景，构建现金流折现模型开展收益法评估。 根据国家数据局数据，2025年 6月中国日均词元（Token）调用量约为 30万亿，至 2025年底快速跃升至 100万亿，2026年 3月已突破 140万亿。国际数据公司（IDC）预测，活跃智能体（Agent）数量将从 2025年约 2,860万激增至 2030年的 22.16亿；同期，年度词元消耗量更将从 0.0005PetaTokens暴涨至 152,667PetaTokens，年复合增长率高达 3,418%。此外，市场层面自 2026年初已普遍预期国家将进一步出台算力设施统筹发展的顶层政策规划。 前次评估基准日（2025年 5月 31日）前后，AI下游应用虽已呈现快速发展态势，但算力需求的爆发式增长尚未完全传导至 IDC行业的经营数据层面，行业整体仍处于相对可预测的稳定增长区间，相关行业重要统筹规划尚未颁布，收益法仍具备一定的预测基础。2025年下半年以来，AI大模型训练及推理需求加速渗透，智能体（Agent）等新兴应用快速兴起，数据中心下游算力需求呈现指数级增长特征。同时，国家层面持续释放算力设施统筹规划的政策信号，目标资产作为数据中心行业头部企业，将受到行业增长、政策规划等方面影响。本次交易以 2026年 2月 28日为评估基准日，在 AI产业快速迭代叠加政策预期尚待落地的背景下，难以对目标资产受上述因素影响后的未来收益情况作出准确可靠预测。 2、可比交易案例的评估方法 2025年以来，已披露的标的公司为数据中心行业的 A股上市公司重大资产重组/发行股份购买资产或收购控制权交易所采用的评估方法如下：
（1）评估基准日不同。润泽科技、华升股份、宇顺电子重组交易的评估基准日均在 2025年，2025年下半年后深度推理、AI Agent带动算力需求开始快速爆发，但该等变化尚未充分反映在上述案例的评估时点。本次交易评估基准日为 2026年 2月 28日，如前文分析，随着深度推理和 AI Agent等带动的算力需求在 2025年下半年快速爆发，未来数据中心下游需求增长难以准确量化。 （2）标的资产特征不同。润泽科技收购的润惠科技为其控股子公司，该交易为收购少数股权，标的资产运营 IDC位于广东佛山，业务范围和增长路径相对明确；华升股份收购的易信科技运营规模较小且业务集中于深圳区域；宇顺电子收购的中恩云位于北京房山区，属于单区域 IDC资产。上述标的均为区域性或单一项目型 IDC资产，未来经营活动受行业和政策影响的维度相对有限。目标资产秦淮数据作为全国性 IDC企业，截至 2025年末运营总 IT容量达 799MW，根据弗若斯特沙利文出具的《中国第三方数据中心及算力服务商行业市场研究》，按 2025年总在运营装机容量计，秦淮数据在中国第三方数据中心行业排名第三，业务覆盖环首都、长三角、珠三角及西北等多个国家算力枢纽区域，后续新项目建设面向全国市场，受行业增长节奏、行业政策统筹规划等多方面因素的影响显著高于前述区域性、单项目标的。 龙旗科技收购安瑞可 80%股权评估基准日为 2026年 3月 31日，与本次评估时点接近；根据公开信息显示其项目位于北京、深圳、江苏等国内区域以及美国、泰国等国家，业务范围覆盖多个算力枢纽区域，相关特征与本次目标资产更为接近，其选用的评估方法为市场法、资产基础法，并选用市场法评估结果确定最终评估结论，与本次交易一致。 （二）本次交易未选取收益法评估的原因及合理性 目标资产秦淮数据作为全国性 IDC企业，目前正面临算力需求快速增长所带来的行业变化，以及产业政策对数据中心建设规划新要求的双重影响。具体分析如下： 1、算力需求呈现指数级爆发式增长 目标资产秦淮数据所处数据中心行业正迎来人工智能、大模型及智能体（Agent）等下游应用爆发式扩张。以 AI下游服务器市场为例，根据国际数据公司（IDC）Worldwide Quarterly Server Tracker统计，全球服务器市场在 2025年全年收入达到 4,441亿美元，较 2024年增长 80.4%。数据中心作为 AI产业核心算力承载载体，行业将进入快速发展周期，智算需求呈现指数级增长态势。 根据弗若斯特沙利文数据，未来随着人工智能大模型训练对高性能算力投入的持续增加，以及“东数西算”等国家工程深入实施，中国数据中心市场价值将进一步释放，预计到 2035年市场规模有望突破 4万亿元，2026至 2035年的年均复合增长率将达到30.6%，市场规模加速扩容。根据 2025年 2月国际数据公司与浪潮信息联合发布的《2025年中国人工智能计算力发展评估报告》，2025年中国智能算力规模将达到 1,037.3 EFLOPS，并将于 2028年达到 2,781.9 EFLOPS，2023-2028年中国智能算力规模和通用算力规模的年均复合增长率将分别达到 46.2%和 18.8%，高算力需求拉动 IDC行业快速增长。 2、产业政策对于数据中心建设规划提出新要求 在本次评估基准日 2026年 2月 28日之前，国家层面已持续释放“东数西算” 集群建设、能耗双控、PUE管控、绿色低碳发展的政策导向，算力设施统筹建设等政策持续落地执行，核心区域新增大型数据中心供给受到严格约束，高能耗及低效率产能逐步出清，新建项目需要遵循整体规划逐步释放产能。 2026年 3月，我国发布《中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要》，进一步确认前述政策导向，将“深入推进数字中国建设，提升数智化发展水平”列为“十五五”规划的一个单独篇章；要求“统筹推进算力设施建设、模型算法发展和高质量数据资源供给，筑牢数智化发展底座”；要求推进算力资源规模化、集约化、绿色化、普惠化发展；加快国家枢纽算力设施集群建设，支持有条件地区根据低时延场景需求适度发展算力，推进云边端协同发展；加强高性能高质量智算资源供给，论证建设超大规模智算集群。《2026年政府工作报告》明确实施超大规模智算集群、算电协同等新基建工程，加强全国一体化算力监测调度，支持公共云发展。 目标资产秦淮数据作为全国性布局的 IDC企业，在建及储备项目分布于多个国家算力枢纽区域，新增项目受到国家及地方产业政策的统筹影响。 3、不具备对目标资产未来新增业务采用收益法准确评估的基础 根据《资产评估执业准则——资产评估方法》相关规定，收益法开展资产评估需满足三大核心应用前提：一是标的公司的未来收益可以合理预期并用货币计量；二是预期收益所对应的风险能够度量；三是收益期限能够确定或者合理预期。同时，准则明确指出，运用收益法时，若存在无法获取完备专业判断依据、标的公司没有历史收益记录或者尚未开始产生收益、未来的经营模式或者盈利模式发生重大变化等情形，将直接影响收益法评估结果的准确性与可靠性。 在 AI产业的带动下，数据中心行业迎来全方位变革，行业发展、盈利模式均脱离了传统稳定经营、线性增长的特征（例如在 AI需求快速释放的大背景下，未来项目的单机柜功率将快速提升，以匹配对大模型训练、AI推理、高性能计算的高算力密度需求），虽然目标资产存量已运营机房具备历史经营数据，但公司存在规模较大的跨区域在建及远期储备项目，该类项目受政策审批、智算客户落地节奏、行业技术迭代多重因素扰动，评估基准日难以对项目落地时点、机柜规模、单机柜收入、成本水平等关键参数做出具备充分依据的预测，因此从准则层面而言，收益法已不具备“可以合理预期”的评估基础。 4、市场法能够客观、公允地反映目标资产市场价值 在 AI浪潮下，位于国家算力枢纽、具备扩容潜力、低碳合规、低时延的算力资源稀缺性大幅提升。目标资产提前布局全国主要算力枢纽，建成覆盖环首都、长三角、珠三角及西北区域的大型算力集群，以优质资源禀赋推动其价值重估。收益法的前提条件之一是能够对企业未来收益进行合理预测，在行业格局重塑、下游算力需求爆发的背景下，本次评估中难以准确量化数据中心公司业绩增长趋势，且数据中心行业增长、产业政策影响等也会导致项目布局、客户导入进度较难准确预测。在行业未来增长存在较大不确定性的背景下，市场法通过可比上市公司经投资者充分博弈后形成的估值倍数，将行业增长预期、政策风险及技术变革等因素内嵌于市场定价之中，能够全面体现目标资产整体价值，反映目标资产所处行业未来发展以及目标资产多年积累的技术研发能力优势、客户资源优势、品牌优势、市场地位、经营管理模式等方面优势所包含的潜在价值，能够契合数据中心行业发展及资本市场环境的投资者价值判断，能够更为客观地反映目标资产的市场价值。 综合上述，数据中心行业因下游算力应用的指数级算力需求增长迎来行业增长爆发期，但同时国家为数据中心行业的健康发展提出了算力设施统筹建设的政策导向，目标资产秦淮数据的新建项目需要遵循国家统筹发展要求。在行业出现爆发增长和国家统筹推进的双重影响下，目标资产作为全国性 IDC企业其所规划的未来新增项目在建设进度、项目收益等方面均存在一定的不确定性，基于秦淮数据历史经营业绩和未来发展规划，较难对其未来经营收益和风险进行合理量化，故本次评估不适用收益法。市场法下，可比上市公司价值系经过投资者充分博弈后形成，反映了市场对于数据中心企业未来增长的预期，评估过程中已对标的与可比公司差异进行审慎调整，能够更客观、公允地反映目标资产真实市场价值。 二、结合行业特征、目标资产经营特点和业务模式、所处发展阶段等，说明选择EV/NOIAT作为价值比率的合理性，是否与同行业其他案例可比，选取其他指标作为价值比率说明市场法评估的公允性；进一步说明选择盈利指标作为价值比率但未选择收益法评估的合理性 （一）目标资产所处行业特征、目标资产经营特点和业务模式、所处发展阶段 1、目标资产所处行业特征 第三方数据中心服务商具有多技术集成创新、重资产属性、长期合约锁定、弱周期性以及行业面临变革等特点。 （1）行业技术水平及特点 第三方数据中心服务行业已进入多技术集成创新的高阶发展阶段，其技术体系呈现出高算力密度、智能化运维与绿色低碳深度融合的特征。在硬件层，数据中心作为信息设备服务的建筑体，涉及建筑、装饰、结构、水暖电、智能化以及通信相关的电源、传输、数据、交换等多专业，是一个多专业多系统的复杂性工艺建筑。在智能化运维领域，数据中心行业正通过部署动环监控系统、物联网传感器、智能巡检机器人等前沿技术实现智慧运维，实现更高效的运维生态。 （2）行业重资产属性及运营模式 第三方数据中心服务商的主要经营模式系根据客户需求定制化建设数据中心，并通过签订长期协议开展数据中心租赁和运营服务。此类业务具有重资产属性和单一项目长期运维的特性。 数据中心的重资产属性体现为需要投入大量资金建设后才能开展经营业务。数据中心的固定资产涵盖数据机房、变电设施、供配电系统、制冷散热系统、电力保障设施以及网络设备等，其重资产配置将在未来经营过程中形成大量的固定资产折旧与摊销，受各公司会计折旧政策的差异以及资产入账时间不同导致在用设备折旧到期时间的差异，致使同等规模和盈利能力的公司因折旧摊销额的会计核算差异，在净利润指标方面也会出现较大差异。 （3）行业周期性特征 当前，在人工智能算力需求快速增长、云计算广泛普及以及企业数字化转型深入推进的背景下，互联网行业保持高速发展态势，对数据中心资源的需求持续快速增长。持续迭代演进的新技术和不断推出的产业鼓励政策共同推动数据中心行业朝着高性能、高密度、绿色化、集群化等方向发展。我国数据中心行业整体遵循技术迭代升级方向演进，并在下游算力需求快速提升、国家宏观政策引导下保持持续增长态势，无明显的行业周期性特征。 （4）签订合约周期较长 批发模式的 IDC租赁服务，主要为客户提供长期稳定的机柜租赁、运维、布线等服务。与客户签订的合约周期较长，多数长达 10年。 （5）行业变革趋势 在数字化与智能化的时代背景下，中国数据中心行业正经历发展变革。从政策环境到技术创新，从市场需求到产业链协同，多方面因素共同推动数据中心行业迈向高效智能、绿色低碳、安全可靠、持续增长的高质量发展阶段。具体体现在以下方面： 1）行业未来集中度提升，头部企业持续受益 国家及部分省市针对“老旧小散”数据中心提出了严格要求，如要求老旧数据中心完成绿色低碳改造、对 PUE值高于一定限值的数据中心征收差别电价等，使得老旧数据中心运营成本面临较大压力。在北上广深等一线城市，头部企业将数据中心部署转移至成本相对低廉的区域，导致传统数据中心的上架率下降；同时，老旧数据中心普遍存在机柜功率不足、能耗过高、设备老化等问题，在市场竞争中处于不利位置。上述因素将推动行业资源向头部企业集中，头部企业将迎来更为有利的市场前景。 2）AIDC和智能算力服务成为主要增长方向 随着人工智能大模型、AIDC、智能驾驶、工业视觉和金融风控等应用快速发展，客户对数据中心的需求正从传统机柜托管、带宽接入，转向 GPU集群、AI训练、AI推理和行业算力解决方案的提供。 3）可再生能源及新型节能技术引领数据中心变革 数据中心作为能源消耗大户，节能减排已成为业内亟待解决的重要问题。可再生能源和液冷技术的应用逐渐成为现代数据中心变革的核心驱动力。IDC服务商通过使用可再生能源、运用绿色技术产品和设备，提升绿色管理能力，优化能源利用效率，降低碳排放。现阶段风冷冷却方案能够满足大部分传统数据中心散热需求，液冷技术主要应用于超算、智算领域。随着大数据、算力、算法快速迭代，人工智能、云计算等新技术应用带来大量高算力需求，液冷应用需求将逐步增长。 4）规模化、高密化部署成为重要趋势 我国 IDC市场客户需求和部署逻辑正在发生变化，新增数据中心建设在规模和密度方面呈现显著发展趋势。大型、超大型数据中心占比迅速提升，未来更可能涌现规模达到 GW级别的项目。随着云计算、大数据和人工智能等技术快速发展，对数据处理和存储的需求日益增长，未来超大型数据中心占比将逐步扩大。除规模化部署外，数据中心机柜功率密度也在不断提升，这一趋势不仅意味着能源利用效率的提升，也体现了对高密度计算需求的积极响应。特别是在人工智能领域，高算力芯片的迅猛发展正加速推动数据中心向更高密度、更高效能的服务提供方向发展。 2、目标资产经营特点、业务模式及所处发展阶段 （1）目标资产经营特点 目标资产是中国市场领先的中立第三方超大规模算力基础设施解决方案运营商，专注于超大规模算力基础设施的设计、规划、开发和运营，已在环首都、长三角、珠三角大湾区以及西北地区等“东数西算”枢纽节点和算力核心圈形成超大规模算力基础设施集群布局，并重点在内蒙古乌兰察布、广东韶关、甘肃庆阳、宁夏中卫等可再生能源丰富区域拓展项目资源，为客户提供全栈式、高性能、高稳定性、低碳绿色的算力部署解决方案，在能源供给侧充分利用各区位差异化能源优势，高度匹配下游客户丰富多元的算力需求。 目标资产所运营的批发园区均采用自建模式，拥有数据中心建设和运营的全流程知识产权，具备高等级超大规模数据中心定制化设计、规划、开发和运营能力。 （2）目标资产业务模式 目标资产主要通过自建超大规模数据中心的模式为客户提供定制化数据中心服务。 根据客户提出的具体规划、技术和运营需求，目标资产定制化投建超大规模数据中心，提供涵盖从前期方案规划设计、土建机电工程建设、机电调试及项目交付，到持续运维保障服务等全生命周期的服务，保障客户服务器及相关设备持续安全稳定运行，满足客户个性化的数据及算力使用需求。目标资产为客户提供定制化的数据中心园区或模块，除为客户提供专属机房空间或放置 IT设备的机柜外，同时提供恒定温湿度控制、稳定电力供应、安防监控、7×24小时不间断运维保障、园区安保等各项日常响应及管理支持服务，并根据上架情况和约定价格按月结算相关服务费。 （3）目标资产所处发展阶段 目标资产依据自身技术储备，同时受益于我国数据中心行业发展和下游需求快速增长，经过多年经营和布局成长为全国性 IDC企业。截至 2026年 2月 28日，目标资产运营的园区级超大规模/批发零售数据中心共 29个，投运的数据中心总 IT容量800.15MW，根据弗若斯特沙利文出具的《中国第三方数据中心及算力服务商行业市场研究》，按 2025年总在运营装机容量计，秦淮数据在中国第三方数据中心行业排名第三。 目标资产基于对“高效地将电力转化为算力”行业本质的深刻理解，于 2025年起积极布局能源富集地区，通过规模化以及贯穿项目开发、交付及运维全周期的专业能力形成核心竞争优势。目标资产紧抓下游算力需求增长的行业机遇期，在全国加速布局数据中心，目前已在张家口、大同等环首都区域形成规模领先的数据中心集群，同时重点拓展内蒙古乌兰察布、广东韶关、甘肃庆阳、宁夏中卫等绿电富集区项目资源。 （二）目标资产选择 EV/NOIAT作为价值比率的合理性 常用的价值比率包括：收入类价值比率、资产类价值比率和盈利类价值比率。 1、本次交易不适用收入类价值比率 由于 IDC行业的合同类型确认存在包电费合同和非包电费合同两种方式，对收入规模影响较大，不同公司的不同合同类型无法合理统计，采用收入指标无法消除该因素的影响，故本次评估不适宜采用收入类价值比率。 2、本次交易不适用资产类价值比率 由于目标资产所处行业具有重资产、高折旧摊销的特征，不同公司因资产基础和债务融资结构差异、处于企业生命周期的不同阶段等因素，都会导致资产类价值比率呈现显著差异，故本次评估不适宜采用资产类价值比率。 3、本次交易适用盈利类价值比率 目标资产所处行业盈利模式清晰，自身盈利模式确定，采用盈利类指标更能够合理反映企业价值。盈利类价值比率包括 EV/EBITDA、EV/EBIT、EV/NOIAT和 P/E。 目标资产系典型的重资产运营行业，固定资产规模较大，折旧金额占成本比重较高。 不同企业之间因固定资产入账时间、折旧政策差异，导致净利润可比性较差，EV/EBIT和 P/E价值比率无法消除该因素的影响，EV/EBITDA、EV/NOIAT能够减少资本结构、折旧摊销会计政策等非核心经营因素的影响，聚焦企业经营盈利能力，故本次评估不适宜采用 EV/EBIT和 P/E。 考虑到目标资产执行所得税率为 25%，而 3家可比上市公司实际执行所得税率均为15%，所得税税率存在显著差异。理性市场参与者关注标的资产能够向投资者提供的税后回报，所得税为企业实际承担的现金流出。在目标资产和可比上市公司所得税税率存在显著差异的情况下，EV/NOIAT能够消除所得税税率差异的影响，准确反映市场估值与企业税后经营成果的对应关系。此外，目标资产部分项目处于建设期或爬坡期，净利润受折旧摊销影响较大，EV/NOIAT能够较好地反映其在现阶段的盈利能力。 4、相关性分析 以同行业上市公司市值和财务数据为基础，考虑到目标资产主业为 IDC业务，且2025年处于盈利状况，按照以下条件进行可比上市公司剔除：（1）无 IDC业务；（2）IDC占比较小且主业和 IDC明显无关联性；（3）2025年亏损。筛选后剩余上市公司，以总市值和 EV为因变量，以 NOIAT、EBIT、净资产、EBITDA、净利润、营业收入为自变量进行相关性分析，结果如下：
∑ (x -x?)(y -y?) ∑ (??????)(??????) ?? ?? n 2 n 2 2 2 ∑ ∑ √∑ (??????) ?∑ (??????) √ (x -x?) ? (y -y?) i i ?? ?? i=1 i=1 ??=1 ??=1 是变量 x和 y的均值。 SS ∑( ) 注 2：拟合优度 R2计算公式：R=1- ，其中，总平方和SS = y -y?表示因变量自身的总tot i i SS tot 2 ∑( ) 变异，残差平方和SS = y -y? 表示模型未能解释的变异。 res i i i 经线性回归分析，EV/NOIAT相关性超过 0.93，拟合优度超过 0.86，在各类指标中表现最优。 综上所述，EV/NOIAT的相关性和拟合优度优于其他价值比率，且 EV/NOIAT能够消除秦淮数据和可比公司在资本结构、所得税率、折旧摊销会计政策等方面差异的影响，故本次评估选择 EV/NOIAT作为价值比率具备合理性。 （三）同行业其他案例可比性 通过公开信息查询，数据中心行业上市公司重大资产重组或发行股份购买资产交易中评估方法包含市场法的案例情况如下：
1、浙大网新收购华通云数据 80.00%股权，其选择 EV/NOIAT指标的理由为“因可比上市公司享受所得税优惠不同，因此，选择盈利基础价值比率中的全投资、税后收益口径，即 EV/NOIAT作为此次市场评估的价值比率”，该价值比率选取逻辑与本次交易一致； 2、科华数据收购天地祥云 75.00%股权、华升股份收购深圳易信科技 97.40%股份，采用价值比率为 EV/EBITDA，经核实此两项案例所涉标的公司、可比公司所得税率均为 15%，无需就目标资产和可比公司所得税率差异进行调整，但前述案例均通过选取EBITDA以降低固定资产、无形资产折旧摊销对于市场法评估带来的影响； 3、光环新网收购科信盛彩 85.00%股权交易中，评估说明披露根据标的公司和可比公司所处行业，应选择盈利基础价值比率，但考虑到可比交易案例资料的可获取性，最终选择 PE指标。该案例在价值比率应选择收益类指标方面与本次评估判断一致，因资料的可获取差异，最终价值比率的选择不同，不影响本次价值比率选取逻辑的合理性。 综上，本次评估选择盈利指标 EV/NOIAT作为市场法价值比率符合同行业上市公司并购重组案例的普遍评估思路，通过折旧摊销前、税后收益口径 NOIAT消除目标资产与可比上市公司在资本结构、折旧摊销会计政策、所得税等方面的差异影响，亦符合历史同类并购重组案例的处理思路，具有合理性。 （四）选取其他指标作为价值比率说明市场法评估的公允性 结合前述分析，目标资产收入类价值比率和资产类价值比率均不适用；盈利类价值比率中常用的价值比率包括 EV/EBITDA、EV/NOIAT和 P/E，为进一步论证本次市场法评估结论的公允性，选取 EV/EBITDA和 P/E价值比率进行模拟测算。 本次模拟测算与 EV/NOIAT采用相同的修正体系，各项修正系数系基于目标资产与可比公司在盈利能力、运营能力、风险管理能力、成长能力、研发投入、经营规模及客户集中度等维度的对比分析后综合确定。 1、采用 P/E价值比率的模拟测算结果 经模拟测算可比公司市盈率平均水平为 24.08倍，在同等修正体系下，目标资产修正后市盈率为21.10倍，以此计算目标资产股东全部权益评估结果为3,735,600.00万元，高于 EV/NOIAT价值比率的评估结果 2,906,300.00万元。 模拟市盈率 P/E的测算情况具体如下表所示： 金额单位：万元
经模拟测算可比公司 EV/EBITDA平均水平为 12.74倍，在同等修正体系下，目标资产修正后 EV/EBITDA为 11.00倍，以此计算目标资产评估结果为 3,256,700.00万元，高于 EV/NOIAT价值比率的评估结果 2,906,300.00万元。 模拟 EV/EBITDA的测算情况具体如下表所示： 金额单位：万元
综上所述，选取 P/E、EV/EBITDA价值比率进行测算，在同等修正体系下，目标资产股东全部权益均高于 EV/NOIAT价值比率的测算结果，因此选取 EV/NOIAT作为价值比率指标具有谨慎性、公允性。 （五）选择盈利指标作为价值比率但未选择收益法评估的合理性 1、目标资产未采用收益法的分析 根据《资产评估执业准则——资产评估方法》，采用收益法开展评估需同时满足三项前提：（1）评估对象的未来收益可以合理预期并用货币计量；（2）预期收益所对应的风险能够度量；（3）收益期限能够确定或者合理预期。 根据《资产评估执业准则——企业价值》，资产评估专业人员应当对委托人和其他相关当事人提供的企业未来收益资料进行必要的分析、判断和调整，结合被评估单位的人力资源、技术水平、资本结构、经营状况、历史业绩、发展趋势，考虑宏观经济因素、所在行业现状与发展前景，合理确定评估假设，形成未来收益预测。 首先，基于上述准则要求，收益法通常适用于经营模式成熟、增长路径清晰、处于稳定运营、稳定增长阶段或者未来盈利能够可靠预测的企业。2025年下半年至 2026年初，AI大模型、智能体（Agent）及各行业智能化应用推动算力需求呈现非线性、爆发式增长，行业从传统 IDC服务向智算中心、高密度算力服务、一体化算力网络加速转型。Token消耗量呈现指数级增长，不再遵循传统线性增长轨迹。基于上述行业的快速增长态势，目标资产在稳固环首都、长三角、珠三角大湾区的存量项目基础上，布局西北地区等“东数西算”的枢纽节点，并重点拓展内蒙古乌兰察布、广东韶关、甘肃庆阳等绿电富集区项目资源，已与各地政府签订了合作框架协议，目标资产在建、短期规划及远期规划新增容量超 6GW，呈现快速扩张态势。收益法基于历史数据线性外推的基本逻辑，无法客观反映爆发式增长带来的价值重估，也难以避免因预测偏于保守或过于乐观导致的估值失真，收益法所依赖的“稳定经营、线性增长、趋势可外推”的基础存在一定的挑战。 其次，2025年下半年以来，国家层面持续释放算力设施统筹规划的政策信号，“东数西算”集群建设要求、能耗双控及 PUE管控等政策持续强化，核心区域新增大型数据中心供给受到严格约束，高能耗及低效率产能逐步出清，新建项目需要遵循整体规划逐步释放产能。从目标资产近期发改委项目立项情况来看，其新建项目没有受到实质性的障碍，但需要接受“统筹推进算力设施建设”的安排。 综合上述，秦淮数据在历史的经营活动中树立了一定的行业地位，新布局项目基地选址契合国家“东数西算”工程；数据中心行业因下游算力应用快速增长迎来行业发展机遇期，同时国家为了数据中心行业的健康发展提出了“统筹推进算力设施建设”的要求，秦淮数据的新建项目需要遵循国家统筹发展要求。在行业出现快速增长和国家统筹推进的双重影响下，秦淮数据新增项目的建设进度、未来收益实现节奏等难以准确预计，基于秦淮数据历史经营业绩和未来发展规划，较难对其未来经营收益和风险进行合理预计，故本次评估不适用收益法。 2、选择盈利类指标的合理性 收益法中的盈利预测，是指评估专业人员依据评估对象的人力资源、技术水平、资本结构、经营状况、历史业绩、发展趋势，考虑宏观经济因素、所在行业现状与发展前景，合理确定评估假设，形成的针对未来的收益预测。在本项目中，受目标资产下游新增需求的快速增长，以及国家“统筹推进算力设施建设”的要求的影响，未来新增收益无法合理的预测，但公司存量项目能够在未来给公司提供持续性收益。 盈利指标 EV/NOIAT，是基于当前财务报表调整后得出的税后净营业利润（NOIAT），是一个静态、历史的、可验证的历史经营成果指标，以历史经营成果为基础；本次采用上市公司比较法，数据中心行业下游新增需求的相关信息系公开市场信息，针对数据中心行业的市场价值重塑已经在可比案例的股票市场价值中体现，故采用上市公司比较法，选择盈利类指标既能够通过历史经营业绩反映存量项目的盈利能力，也能够通过可比上市公司的股票价格对行业的增长预期予以体现，两者并不冲突。 随着资本市场对数据中心行业企业估值体系愈发完善，市场法在行业并购中运用逐渐成熟且更加符合行业特性。2025年以来获注册的 A股上市公司审核类重组案例中，存在标的处于盈利状态但因行业变革或周期特性导致未来收益预测难度较大、未采用收益法而采用市场法并选取盈利类价值比率的情况如下：
三、结合可比公司的业务模式、客户群体、企业发展阶段、产能规模以及主营业务构成等，说明可比公司选取的合理性；结合润泽科技 AIDC业务收入占比较高的经营情况以及评估基准日前其披露的重大资产重组事件对股价的影响，进一步说明选择润泽科技作为可比公司的合理性 （一）结合可比公司的业务模式、客户群体、企业发展阶段、产能规模以及主营业务构成等，说明可比公司选取的合理性 本次选用奥飞数据、数据港、润泽科技作为可比公司，经整理后 3家可比公司与目标资产在业务模式、客户群体、企业发展阶段、产能规模情况如下表：
 |