华懋科技(603306):沃克森（北京）国际资产评估有限公司关于华懋科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函之评估相关问题的回复之核查意见（四次修订稿）
原标题:华懋科技:沃克森（北京）国际资产评估有限公司关于华懋科技发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函之评估相关问题的回复之核查意见（四次修订稿） 二〇二六年八月 上海证券交易所： 贵所于 2025年 11月 7日出具了《关于华懋（厦门）新材料科技股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易申请的审核问询函》（以下简称“问询函”）。根据问询函的要求，沃克森（北京）国际资产评估有限公司（以下简称“沃克森评估”或“评估机构”）作为本项目的资产评估机构会同华懋（厦门）新材料科技股份有限公司（以下简称“华懋科技”、“公司”或“上市公司”）、申港证券股份有限公司（以下简称“申港证券”或“独立财务顾问”）、北京市康达律师事务所（以下简称“康达律师”或“律师事务所”）、立信会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“立信会计师”或“审计机构”）对问询函所列要求评估师核查问题进行了认真讨论与核查，现对问询函回复如下，请予以审核。 如无特别说明，本审核问询函回复中所使用的简称与《华懋（厦门）新材料科技股份有限公司发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书》（以下简称“重组报告书”）具有相同含义。本审核问询函回复中若出现总计数尾数与所列数值总和尾数不符的情况，均为四舍五入所致。 目 录 问题4、关于标的资产历史沿革..............................................3问题6、关于标的公司估值.................................................12问题7、关于标的公司收益法评估...........................................52问题8、关于标的公司市场法评估...........................................98问题 4、关于标的资产历史沿革 根据重组报告书：（1）2019年海能达设立全资子公司富创优越，2020年 3月海能达以 1,000万元价格将富创优越 100%股权转让给洇锐科技，2020年 12月海能达以 17,000万元的价格将其 EMS业务中部分涉及光通信和海事通信的业务资产出售给富创优越；（2）富创壹号、贰号系富创优越核心员工持股平台，富创叁号主要出资人为公司员工，富创肆号为激励马来富创核心员工而设立的股权激励平台，富创壹号、贰号、叁号历史上存在非员工外部投资人；（3）富创优越 2021年 4月投后估值为 1.91亿元，2021年 5月投后估值为 3.70亿元、3.85亿元，2021年 9月投后估值为 5.20亿元；（4）2024年 9月，4个财务投资人以 6.3元至 8.05元的单价将富创优越出资额转让给姚培欣，同时期姚培欣、施文远以 12.47元单价向华懋东阳转让出资额 1,904.13万元，对应富创优越整体估值 9.50亿元；（5）报告期内富创优越管理费用中股份支付金额为 424.97万元、691.81万元和 141.26万元；（6）2025年 4月，富创优越第十一次股权转让整体估值为 8.50亿元，本次交易对应富创优越 100%股权价格为 26亿元。 请公司披露：（1）海能达EMS业务中部分涉及光通信和海事通信的业务及相关资产出售给富创优越的背景和原因，相关业务和资产的定价以及其公允性，相关会计处理及准确性；出售业务与海能达目前EMS业务的关系，出售前后相关业务的经营业绩情况；（2）姚培欣设立洇锐科技收购富创优越进而收购海能达相关业务的背景和具体过程、资金来源，是否构成一揽子交易，2020年3月洇锐科技收购富创优越的考虑及定价依据；（3）姚培欣简历及工作经历，在富创优越发展中发挥的作用，姚培欣与海能达、海能达子公司及其员工存在关联关系的具体情况，姚培欣持有洇锐科技及富创优越股权及其上层权益是否存在股权代持或其他利益安排；（4）富创壹号、贰号、叁号、肆号成立的具体背景和过程，是否存在未实缴出资；富创优越员工纳入合伙人范围的标准，相关员工出资的资金来源，历史上是否存在代持或其他利益安排；（5）非富创优越员工入股的背景、原因、是否属于股权激励及依据，相关外部人员的基本信息和任职经历，入股时间、价格依据和资金来源，退出后资金去向，与标的公司关联方、员工、主要客户和供应商等是否存在关联关系、交易或资金往来，历史上是否存在代持或其他利益安排；（6）标的公司股份支付涉及人员及其在标的公司任职情况、各期股份支付金额、确认依据、相关会计处理及准确性；（7）结合相关交易背景、富创优越生产经营情况，分析富创优越历次股权变动的定价依据及合理性，存在同时期转让价格相差较大、估值波动等情况的原因，相关交易各方是否存在纠纷或潜在纠纷。 请独立财务顾问、律师、会计师核查并发表明确意见，请评估师对（7）核查并发表明确意见。 回复： 一、结合相关交易背景、富创优越生产经营情况，分析富创优越历次股权变动的定价依据及合理性，存在同时期转让价格 相差较大、估值波动等情况的原因，相关交易各方是否存在纠纷或潜在纠纷。 富创优越历次股权变动情况如下：
第一阶段：2020年 3月至 2020年 12月，姚培欣设立洇锐科技收购富创优越股权后，与相关业务及资产的主要经营管理团队共同搭建及调整持股架构，至 2020年 12月，确定由姚培欣、洇锐科技、外部投资人施文远及持股平台富创壹号、富创贰号直接持股的股权结构，根据收购相关资产及业务的资金需求，依据入股时间及在富创优越未来发展中的作用协商确定各方实缴出资的价格。前期股权调整阶段，各方均未实缴出资，后续各方实缴出资的价格情况如下：
第三阶段：2024年 4月至 2024年 9月，因富创优越的 IPO计划未及预期，姚培欣与外部投资人协商，由姚培欣回购外部投资人持有的股权，外部投资人相应的获利退出，退出价格系由转让双方协商确定。2024年 4月富创肆号受让股权系对马来富创核心员工进行股权激励，价格（3.66元/注册资本）系参考富创叁号入股价格（3.40元/注册资本）确定。 第四阶段：2024年 10月至今，上市公司陆续收购了姚培欣、施文远、无锡鸿泰所持有的富创优越部分股权，价格系上市公司与转让方协商确定。2025年 4月富创壹号、富创叁号中的外部投资人周松拟退出，由富创壹号、富创叁号将周松间接持有的富创优越股权转让给姚培欣，转让价格与无锡鸿泰转让富创优越股权的价格相同，富创壹号、富创叁号收到姚培欣支付的股权受让价款后，定向分配给周松，实现周松退出富创壹号、富创叁号。 2024年 9月姚培欣回购外部投资人股权的价格低于 2024年 10月姚培欣向上市公司转让股权的价格，主要系姚培欣向上市公司转让股权需承担相应的业绩承诺。 鉴于罗昱轩、蓝栋等富创优越的部分股东基于过往协议、自身资金安排、一二级资本市场环境及对富创优越业务的判断，向姚培欣提出退出/回购的请求，2024年9月，姚培欣按6.30元-8.06元/注册资本回购了上述股东所持有的富创优越股份，对应富创优越的整体估值为4.80-6.14亿之间。姚培欣回购上述股东所持股权的回购价格存在差异，主要系各股东入股时间、入股价格及入股时所签署的投资协议约定等存在差异所致。具体情况如下：
综上，富创优越历史沿革过程中历次股权变动定价基础为各方商业谈判的成果，同一时期股权转让价格差异系转让方所承担的责任不同所致，具备合理性。相关交易各方不存在纠纷或潜在纠纷。 二、中介机构核查意见 （一）核查程序 独立财务顾问、会计师、律师、评估师获取了富创优越全部工商档案、历次股权转让协议，了解富创优越历史生产经营情况，分析富创优越历次股权变动的定价依据及合理性，核查相关交易各方是否存在纠纷或潜在纠纷。 （二）核查结论 富创优越历史沿革过程中历次股权变动定价基础为各方商业谈判的成果，同一时期股权转让价格差异系转让方所承担的责任不同所致，具备合理性。相关交易各方不存在纠纷或潜在纠纷。 经核查，评估师认为：富创优越历史沿革过程中历次股权变动定价基础为各方商业谈判的成果，同一时期股权转让价格差异系转让方所承担的责任不同所致，具备合理性。相关交易各方不存在纠纷或潜在纠纷。 问题 6、关于标的公司估值 根据重组报告书：（1）2024年 9月-10月，华懋东阳收购姚培欣、施文远持有的标的公司 11.87%、13.13%股权，交易对价合计 23,750.00万元，对应标的公司估值约 9.5亿元；2025年 1月，华懋东阳收购无锡鸿泰持有标的公司 17.16%股权，交易对价 14,586.10万元，对应标的公司估值约 8.5亿元；本次交易对应标的公司估值约 26亿元，与前两次交易间隔时间较短且差异较大；（2）本次交易市净率5.74，高于可比上市公司及可比交易案例；（3）本次评估以 2025年 4月 30日为评估基准日，采用收益法和市场法对标的公司进行评估，收益法评估值为261,318.29万元，市场法评估值为 365,665.95万元，两种评估方法估值差异较大；（4）本次收益法评估时，假设富创优越募投项目资金来源为自有资金或银行借款等债务融资方式满足募投项目建设；（5）2024年 12月 31日标的公司预计负债 99.14万元。 请公司披露：（1）2024年 9月以来，标的公司在生产经营、经营业绩、客户拓展等方面的变化，分析间隔时间较短的情况下，估值差异较大的原因及合理2 性；（）本次交易市净率高于可比上市公司及可比交易案例的原因，并结合与前两次交易估值差异情况，分析本次估值公允性；（3）收益法与市场法评估结果差异较大的合理性，未采用资产基础法进行评估的考虑及合理性；（4）本次募集配套资金项目纳入收益法评估的合理性，是否符合交易惯例，相关项目对应预测自由现金流量、对收益法评估结果产生的影响金额，收益法评估增值是否主要系募集配套资金对应项目新增收益所致，相关评估结论是否恰当；（5）标的公司预计负债的形成原因、计提依据及其充分性，披露评估对标的公司负债的识别是否完整。 请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。 回复： 一、2024年9月以来，标的公司在生产经营、经营业绩、客户拓展等方面的变化，分析间隔时间较短的情况下，估值差异较大的原因及合理性2024 （一）富创优越 年两次股权交易具体谈判时间及定价基础 上市公司前次收购标的公司交易的情况如下：
针对标的资产的前次交易主要分为两次，第一次为华懋东阳分两次受让姚培欣及施文远共计 25%富创优越股权；第二次为华懋东阳分两次受让无锡鸿泰投资有限公司持有的 17.16%股权。上述两次交易的具体进程如下：
1、2023年底，富创优越的部分股东基于过往协议、自身资金安排、一二级资本市场环境及对富创优越业务的判断，向姚培欣提出退出/回购的请求，根据姚培欣与相关股东签署的协议，回购价格为 6.30元-8.06元/注册资本，对应富创优越的整体估值为 4.80-6.14亿之间。因此，上述股东退出虽然主要系其自身实际情况所做的决策，但是其将股份出售给姚培欣的定价在一定程度上也反映了此时股东对富创优越价值的判断。鉴于姚培欣系富创优越董事长，相较外部股东更了解富创优越的实际情况，因此其在上述估值的基础之上形成一定溢价，并就股权转让事宜与上市公司进行磋商。 2、富创优越及姚培欣在谈判期间（2024年 1-5月）、尽调基准日 2024年 5月 31日及至 2024年 9月、10月交割期间，富创的客户订单指引缓慢爬坡，以主要客户客户一给出的 400G及 800G产品 52周滚动 forecast为例，特别是在 2024年 1-5月，其 52周滚动 forecast由 2023年底的 330.35万只变为 2025年 5月底的392.34万只，增幅为 18.76%，并未出现大幅增长；同时富创优越的产线在 2023年年底为 7条，2024年 5月增加 2条至 9条，也是配合客户订单的正常增长。 姚培欣等公司管理层，虽然具备多年的光模块行业从业经验，但具体到未来1-2年的业务发展上，除自身的经验判断外，主要依据重点客户给出的订单 forecast作为核心判断依据。在交易谈判期间，客户并未显示出大规模的订单快速增长预期，因此管理层无法作出未来经营业绩将大幅增长的前瞻性研判，在交易磋商的时点并不能预料到 2024年底后光模块的市场需求随着 AI算力中心的快速建设迎来爆发式增长，进而选择相对保守的估值和业绩承诺水平。 3、姚培欣除了承担业绩承诺外，根据上市公司子公司华懋东阳与其签署的 《股东协议》及《股东协议之补充协议》，如富创优越 2024年度完成的净利润 超过目标净利润的 130%，即 2024年度净利润超过 12,350万元，华懋东阳将向姚 培欣、洇锐科技支付补充股权转让价款 1,200万元。完成补充股权转让价款支付 后，针对姚培欣出售的部分股权，其对应的标的公司估值由 9.5亿元变为 10.5亿 元。上述条款的设置，一方面系上市公司为保障自身利益进行的梯度化业绩补偿 安排，另一方面也是姚培欣针对可能出现的超额业绩增长的估值保障措施，涵盖 了其对未来业绩超过业绩承诺的预期。 （二）2024年 9月以来，富创优越在生产经营、经营业绩、客户拓展等方 面的变化 2024年富创优越的两次股权交易虽分别于当年 9月和 10月完成工商变更， 但交易各方在 2024年上半年就相关交易基本达成谈判，当时交易价格的主要谈 判依据是 2023年度及 2024年初富创优越的财务及业务情况。在 2023年度至本次 评估基准日（2025年 4月 30日）之间，富创优越在生产经营、经营业绩、客户 拓展等方面均出现较大程度的变化，具体如下： 1、富创优越生产经营、经营业绩的变化 （1）产能翻倍、产能利用率大幅提升2024年以来，富创优越紧抓市场机遇，不断致力于产能瓶颈突破及工艺改进。 一方面，2024年 1月至 2025年 4月，富创优越根据市场需求增加了 7条生产线，产能较 2023年末实现翻倍；另一方面，2023年度富创优越产能利用率 80.78%，2025年 1-4月产能利用率提升至 92.96%，在产线翻倍的基础上又实现了产能利用的大幅提升。 （2）高速率产品快速增长 报告期内，富创优越主要产品月均销量及对比情况如下： 单位：万片、%
（3）主要财务指标均优于 2023年同期 报告期内，富创优越经营业绩情况如下： 单位：万元、%
。净利润率也从 年 月的 增长到 年 月的 。 综上，从产能、产量及财务回报方面看，2024年至 2025年 4月富创优越的相关财务指标均有大幅提升。 2、客户拓展方面的变化 （1）原有主要客户销量大幅增长 从销售收入情况来看，原有主要客户销售收入均呈大幅增长趋势，且从产品结构来看，富创优越对该等客户的高速率产品销售额亦逐步提升，存量客户的业务向高速率产品迅速拓展。 报告期各期，富创优越主要客户对应销售情况如下： 单位：万元、%
富创优越通过持续的技术攻坚与前瞻性的产能布局，主动深化与核心客户的战略合作，稳固并提升了在客户供应链中的地位。以主要客户客户一为例，合作初期，富创优越向客户一销售的产品以 100G及以下型号为主；报告期内，富创优越向客户一销售的产品逐步扩展至 200G、400G及 800G等更高速率系列，20251-4 400G 80% 年 月向客户一销售 及以上中高速率光通信产品占比已超过 ，该等产品均系富创优越独立开发并通过客户一验证。 在与客户一合作过程中，富创优越紧密跟随客户的产品技术进化路线，持续进行工艺技术创新和制造难点的攻克。在 100G/200G产品中，通过优化钢网开口、采用Solder Mark进行贴装对位等手段成功解决0201&01005微小尺寸器件立碑问题；在 400G产品中，引入氮气保护回流焊、Offset Mask攻克密节距 BGA类器件焊点空洞和桥接问题；在 800G/1.6T产品中，通过自研的工艺技术在业界率先实现倒装芯片（Flip Chip）批量化生产，该项技术将PCBA的加工精度由±25um推进到±10um以内。上述各种工艺技术创新已经构成富创优越独有的核心竞争力并持续使用在客户一全系列产品上，正是凭借对客户产品的深刻理解及技术迭代带来的质量可靠和成本降低，富创优越不断增强客户服务水平和忠诚度，成为客户一在全球范围内值得信赖的合作伙伴。 在与海事通信客户的合作中，富创优越同样展现了卓越的研发与拓展能力。 在原有 VHF海事对讲机 ODM业务基础上，富创优越积极进行技术预研与产品创新，成功开发出新一代兼容 CSTDMA和 SOTDMA的 AIS黑盒子及一体机，并将分频器集成其中，为客户显著节省了天线安装空间与成本。同时，富创优越还预研了涵盖 4寸至 12寸的多规格船用显示屏，并推出了国内首款真正的 360度环视船用辅助泊船系统，获得了客户的认可与新项目订单。这些努力使得富创优越从单一通信产品供应商，逐步发展成为客户在船舶电子领域多元化的技术合作伙伴，从而保持了长期稳定的合作关系。 综上所述，富创优越在获得初始客户资源后，通过持续的技术投入、工艺革新和产品拓展，不断巩固和深化与核心客户的合作关系，实现了从“进入供应链”到“成为核心供应商”的跨越，这构成了其客户稳定性与业务持续性的坚实基础。 （2）增量客户向不同应用领域拓展 报告期内，富创优越凭借其在技术、制造与质量管理体系的综合优势，成功导入了包括客户二、光迅科技、客户四在内的多家行业领先客户。其中，客户二和光迅科技已进入报告期内前五大客户，与富创优越保持稳定合作；客户四为全球光通信和激光技术领域的核心供应商，其产品广泛应用于云计算、人工智能/机器学习（AI/ML）、电信、消费电子和工业终端市场，拥有全球化的研发、制造和销售网络，服务于包括谷歌在内的多家国际科技巨头，2023年收购云晖科技后，开始进入光模块制造领域。 除上述已开拓客户外，截至本审核问询函回复出具日，富创优越正在开发验证过程中的客户情况具体如下：
综上所述，2024年 9月以来，在光通信和铜缆连接器方面，主要客户需求预计亦将保持增长趋势，富创优越在客户同类产品供应商体系内排名前列且占比较高；富创优越报告期内已成功开拓多家大型主要客户，与多家汽车电子、医疗设备等垂直领域新客户的验证程序正在进行中，预计将为富创优越带来新的业绩增长点。 （三）分析间隔时间较短的情况下，估值差异较大的原因及合理性 1、2024年交易估值及本次评估估值情况 富创优越当前注册资本为 7,616.50万元，最近三年不存在增、减资的情况，2024年下半年至本次交易前股权转让情况如下：
2024年 9月姚培欣受让富创叁号、罗昱轩、海南玖睿持股对应富创优越整体估值 4.80/4.90亿元，均高于退出股东初始入股估值；蓝栋为双方协商后平价退出；姚培欣受让华山星链持股对应富创优越整体估值 6.14亿元略高，主要系 2021年11月华山星链投资富创优越500万元对应的富创优越整体投后估值5.25亿元并签署了带回购条款的补充协议，本次回购价格参考华山星链入股时签署的补充协议6% 2024 9 中回购款按投资款加上年化单利 后协商确定。 年 月施文远向华懋科技转让价格与姚培欣相同均为富创优越整体估值 9.5亿元，系姚培欣、施文远共同与华懋科技签署协议，施文远、姚培欣转让股权合计金额对应的业绩承诺、补偿义务均由作为富创优越实际控制人的姚培欣自愿承担，主要原因系：一是姚培欣对完成承诺业绩有充分信心；二是施文远系姚培欣同乡好友，在2020年12月富创优越急需资金向海能达支付首期对价的关键时刻，向富创优越增资3,000万元，对富创优越成功收购海能达资产起到了重要作用；三是施文远系外部小股东，不参与富创优越公司经营；因此，姚培欣自愿承担了其本人及施文远股权转让在内的全部的业绩承诺义务。 2023年，富创优越净利润 2,416.98万元，2024年中期，虽受人工智能、算力等下游拉动业绩开始上升，但总体处于早期，后续营收主力 800G光模块当时市场规模、公司营收还比较小，在此情况下，考虑富创优越 IPO无望，退出股东在与姚培欣协商确定价格后退出。后续行业及下游需求爆发，远超出当时各方预期。 本次交易与上市公司于 2024年 9-10月、2025年 1月收购富创优越股权（以下简称“前次交易”）对比如下：
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