千金药业(600479):北京坤元至诚资产评估有限公司关于《关于株洲千金药业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易申请的审核问询函之回复报告》之专项核查意见
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时间：2025年06月07日 18:11:43 中财网 |
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原标题:
千金药业:北京坤元至诚资产评估有限公司关于《关于株洲
千金药业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易申请的审核问询函之回复报告》之专项核查意见
之专项核查意见
北京坤元至诚资产评估有限公司
关于《关于株洲
千金药业股份有限公司发行股份及支付现金购
买资产暨关联交易申请的审核问询函之回复报告》
之专项核查意见
上海证券交易所：
北京坤元至诚资产评估有限公司（以下简称“我公司”或“坤元至诚”）于2025年4月12日收到上海证券交易所《关于株洲
千金药业股份有限公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易申请的审核问询函》，收到问询函后，我公司高度重视并立即组织相关人员对有关问题经过了认真的讨论，对需评估师核实回复的相关事项进行了核查，现将问询函中涉及资产评估方面的问题汇报如下：问题5.关于收益法净利润预测
根据重组报告书和评估报告：（1）本次交易中标的公司采用收益法和资产基础法进行评估，并以收益法作为最终评估结论；千金湘江药业和千金协力药业在收益法下的评估增值率分别为87.77%和73.28%；（2）千金湘江药业预计2024年10-12月收入增幅为12.58%，2025年至2029年收入增幅在3.12%-5.57%之间浮动；千金协力药业预测期内收入增幅在2.48%-5.49%之间浮动；预测期内标的公司主要产品收入均逐年上涨，同时销售单价保持不变；（3）千金湘江药业主要产品缬沙坦胶囊、马来酸依那普利片、阿魏酸哌嗪片以及千金协力药业主要产品雷公藤多苷片和恩替卡韦分散片2023年收入均有所下滑；（4）报告期内千金湘江药业和千金协力药业主要产品销售单价基本呈下降趋势；近年来，随着一系列药品价格调控政策出台，药品市场整体价格水平呈下降趋势，药品降价压力明显；（5）千金湘江药业收入预测过程中扣减了折扣、返利等金额，但千金协力药业未进行相应扣减；（6）千金湘江药业预测期内毛利率区间为62.73%-62.95%，其中主要产品阿卡波糖片的毛利率从16.83%逐步下滑至5.41%；千金协力药业预测期内毛利率区间为80.01%-80.09%；（7）千金湘江药业预计2024年10-12月期间费用率为39.75%，2025年至2029年在46.65%-47.60%之间浮动，低于报告期内平均水平；千金协力药业预测期内期间费用率从69.98%之专项核查意见
逐期下滑至64.00%，主要系研发费用率预计逐期下滑，但报告期内研发费用率从4.55%快速上涨至13.31%；（8）千金协力药业2022年和2023年的净利润分别为4,438.97万元和3,916.05万元，呈下降趋势，但预计2024年至2029年净利润从2,406.73万元逐年增长至3,952.09万元。
请公司披露：（1）本次交易采用的评估方法及评估结论与同行业交易案例是否可比，并结合行业特点及标的公司经营情况，分析以收益法作为最终评估结论的合理性；（2）结合历史期间收入、细分领域市场需求、市场竞争格局、行业政策、在手订单等变动情况，分析标的公司预测期内主要产品收入增幅的确定依据及合理性，千金湘江药业2024年10-12月收入增幅较高的原因及合理性；标的公司报告期后主要产品分月度收入实现情况，与收入预测数据是否存在较大差异；结合前述情况进一步分析收入预测的审慎性和可实现性；（3）标的公司预测期内主要产品销售单价的确定依据，报告期后主要产品分月度实际销售单价、同类产品市场价格走势，与销售单价预测数据是否存在较大差异；结合前述情况以及历史期间销售单价变动、药品价格调控政策影响、同行业可比公司情况、原材料价格变动等，进一步分析预测期内销售单价保持不变的合理性；（4）标的公司预测期内主要产品折扣返利的确定依据及合理性，千金协力药业收入预测过程中未扣减折扣返利的原因及其审慎性；（5）结合历史期间毛利率水平、市场竞争程度、市场供需变化、药品集采影响等，分析标的公司预测期内主要产品毛利率的确定依据及合理性；预计阿卡波糖片毛利率大幅下滑的原因及合理性，其他产品是否存在类似情况；（6）标的公司预测期内期间费用率的确定依据及合理性，与历史期间费用率水平及变动趋势存在差异的原因及合理性，千金湘江药业2024年10-12月期间费用率较低的原因，千金协力药业在研发费用率预计逐期下滑的情况下如何保持其竞争地位并支持其收入增长；结合前述情况进一步分析期间费用预测是否审慎；（7）结合前述情况进一步分析标的公司预测期内净利润水平及变动趋势与历史期间的差异情况及合理性；（8）报告期后标的公司总体收入、毛利率、毛利额和净利润实现情况，以及主要产品价格、销量、收入、毛利率与评估预测的差异情况及原因分析，并进一步分析业绩预测的审慎性和可实现性。
请独立财务顾问、评估师核查并发表明确意见。
之专项核查意见
之专项核查意见
| 收购方 | 交易标的 | 评估基准日 | 评估方法 |
| 河南羚锐制药股份有限公
司（600285.SH） | 银谷制药有限责任公
司90%股权 | 2024/9/30 | 收益法、资产基础法；
选取收益法作为评估
结论 |
| 包头东宝生物技术股份有
限公司（300239.SZ） | 青岛益青生物科技股
份有限公司40%股权 | 2024/7/31 | 收益法、资产基础法；
选取收益法作为评估
结论 |
| 福建广生堂药业股份有限
公司（300436.SZ） | 江苏中兴药业有限公
司5.8333%股权 | 2023/5/31 | 收益法、资产基础法；
选取收益法作为评估
结论 |
| 华润双鹤药业股份有限公
司（600062.SH） | 贵州天安药业股份有
限公司89.681%股权 | 2023/1/31 | 收益法、市场法；选取
收益法作为评估结论 |
| 北京中关村四环医药开发
有限责任公司 | 多多药业有限公司
9.56%股权 | 2022/6/30 | 收益法、市场法；选取
收益法作为评估结论 |
| 武汉市汉商集团股份有限
公司（600774.SH） | 成都迪康药业股份有
限公司100%股权 | 2020/6/30 | 收益法、资产基础法；
选取收益法作为评估
结论 |
| 浙江海正药业股份有限公
司（600267.SH） | 瀚晖制药有限公司
49%股权 | 2020/6/30 | 收益法、资产基础法；
选取收益法作为评估
结论 |
（二）行业特点与收益法匹配性
医药制造行业是技术密集型、资金密集型、人才密集型行业，首先该类型企业的核心价值往往体现在专利、专有技术、生产工艺、在研项目等能代表企业研发创新能力的资产上，而收益法能有效反映其价值；其次，医药市场具有刚性需求为主导的特点，市场需求可预测性较强，相关收益可以预期并用货币计量；此外，技术密集型行业的高风险（如研发失败、政策变化）可通过提高折现率体现，收益所对应的风险能够度量。
之专项核查意见
之专项核查意见
| 项目 | 2024年9月30日 | 2023年12月31日 | 2022年12月31日 |
| 总资产 | 93,900.67 | 89,423.59 | 79,377.23 |
| 总负债 | 27,506.27 | 26,844.56 | 24,196.99 |
| 所有者权益 | 66,394.39 | 62,579.03 | 55,180.24 |
| 项目 | 2024年1-9月 | 2023年 | 2022年 |
| 营业收入 | 53,547.16 | 64,048.33 | 56,520.68 |
| 研发费用 | 5,266.12 | 5,191.47 | 2,929.20 |
| 净利润 | 6,695.36 | 10,518.79 | 8,078.34 |
千金协力药业历史两年一期资产、负债状况和经营业绩如下表：
金额单位：万元
| 项目 | 2024年9月30日 | 2023年12月31日 | 2022年12月31日 |
| 总资产 | 27,901.34 | 27,948.00 | 28,398.45 |
| 总负债 | 5,584.10 | 5,609.18 | 7,159.69 |
| 所有者权益 | 22,317.24 | 22,338.82 | 21,238.77 |
| 项目 | 2024年1-9月 | 2023年 | 2022年 |
| 营业收入 | 18,404.52 | 23,241.24 | 22,071.41 |
| 研发费用 | 2,449.60 | 1,426.83 | 1,004.32 |
| 净利润 | 1,898.42 | 3,916.05 | 4,438.97 |
标的公司报告期内资产运转正常，产权明晰，资产状态良好，收入水平不断扩大和提高，历史期间保持稳定盈利，标的公司未来收益能产生充足的现金流量，保证各项资产不断更新、补偿，并持续保持整体获利能力，使持续经营假设成为可能，适用于采用收益法进行评估。
二、结合历史期间收入、细分领域市场需求、市场竞争格局、行业政策、在手订单等变动情况，分析标的公司预测期内主要产品收入增幅的确定依据及合理性，千金湘江药业2024年10-12月收入增幅较高的原因及合理性；标的公司报告期后主要产品分月度收入实现情况，与收入预测数据是否存在较大差异；结合前述情况进一步分析收入预测的审慎性和可实现性。
之专项核查意见
之专项核查意见
| 期间/主要产品 | | 2024年1-9月 | 2023年 | 2022年 |
| 千金
湘江
药业 | 主营业务收入 | 10.55% | 12.61% | 18.15% |
| | 其中：缬沙坦胶囊-收入 | 6.10% | -0.03% | 4.43% |
| | 缬沙坦胶囊-销量 | 17.60% | 0.88% | 11.78% |
| | 马来酸依那普利片-收入 | -0.26% | -0.91% | 39.96% |
| | 马来酸依那普利片-销量 | -5.21% | -10.06% | 21.45% |
| | 阿托伐他汀钙片收入
- | 33.70% | 81.04% | 115.89% |
| | 阿托伐他汀钙片-销量 | 40.94% | 94.44% | 227.50% |
| | 盐酸地芬尼多片-收入 | 0.29% | 7.52% | -3.00% |
| | 盐酸地芬尼多片-销量 | 2.04% | 5.75% | -5.54% |
| | 酒石酸唑吡坦片-收入 | 28.78% | 26.16% | 62.23% |
| | 酒石酸唑吡坦片-销量 | 36.90% | 19.04% | 62.56% |
| | 阿卡波糖片收入
- | 35.89% | 68.59% | 71.28% |
| | 阿卡波糖片-销量 | 37.97% | 106.35% | 124.57% |
| | 他达拉非片-收入 | 53.35% | 192.99% | 195.12% |
| | 他达拉非片-销量 | 85.95% | 86.05% | 672.66% |
| | 阿魏酸哌嗪片-收入 | 9.72% | -11.65% | 7.90% |
| | 阿魏酸哌嗪片-销量 | 13.35% | -12.70% | 14.16% |
| 千金
协力
药业 | 主营业务收入 | 5.81% | 5.13% | 6.04% |
| | 其中：水飞蓟宾葡甲胺片-收入 | 7.65% | 10.67% | 12.65% |
| | 水飞蓟宾葡甲胺片-销量 | 5.50% | 9.07% | 10.83% |
| | 恩替卡韦分散片-收入 | -24.53% | -25.23% | -18.61% |
| | 恩替卡韦分散片-销量 | -13.01% | -10.03% | -14.88% |
| | 苯磺酸氨氯地平片-收入 | 14.16% | 41.64% | 21.85% |
| | 苯磺酸氨氯地平片销量
- | 7.19% | 34.91% | 24.02% |
| | 雷公藤多苷片-收入 | 15.27% | -7.90% | 11.80% |
| | 雷公藤多苷片-销量 | 17.67% | -7.11% | 7.37% |
| | 消癌平分散片-收入 | -7.11% | -67.53% | -42.77% |
| | 消癌平分散片-销量 | -8.49% | -67.20% | -44.45% |
注：1、2024年1-9月增长率=（2024年1-9月已实现收入或销量÷9×12）÷2023年度已实现收入或销量－1；2、以上表格中销量未换算成标准盒，仅对各产品各规格销量做简单相加。
（二）主要产品细分领域市场需求、市场竞争格局
主要产品细分领域市场需求、市场竞争格局情况具体详见本问询回复之“问题3”之“一”之“（三）主要产品所属细分领域的市场空间及在不同板块（医疗、零售等）中的分布情况、市场竞争格局及竞争优劣势分析”相关回复。
之专项核查意见
（三）行业政策
《“十四五”医药工业发展规划》提出六项具体目标，其中第一个目标是规模效益稳步增长：“十四五”期间医药工业营业收入、利润总额年均增速保持在8% 10%
以上；第二个目标是创新驱动转型：鼓励创新，全行业研发投入年均增长以上。标的公司在
千金药业的带领下，积极践行行业发展规划，一方面以“千金经营法式”为指引，全面推动数字化转型；另一方面加大研发投入力度、丰富产品管线，持续的研发投入保证了产品收入的稳定。
（四）在手订单
标的公司在手订单情况具体详见本问询回复之“问题4”之“四”之“（二）标的公司在手订单情况”相关回复。
（五）标的公司预测期内主要产品收入增幅的确定依据及合理性
主要产品营业收入预测以销售单价、销售数量作为预测影响因素。
2024年10-12月销售收入主要结合公司管理层经营预测数据及当年度1-9月已实现收入情况进行测算；
销售数量方面：2025年-2029年销售数量根据历史销售情况并结合市场预期进行预测，销售规模逐渐增大，销售增长率逐步收敛，直至达到稳定状态。其中：千金湘江药业“马来酸依那普利片”报告期销量略有下滑，主要系非集采品规（指中标集采的品种规格，一般在集采和非集采渠道都有销售）销量下降导致，集采品规自2022年中标以来，销量增长趋势明显（其中：2023年增长率35.82%、2024年增长率15.82%），本次评估预测期销量的增长主要系集采品规带来，非集采品规整体销售收入基本维持历史水平；此外，千金湘江药业“马来酸依那普利片”市场规模在全国排名前五，凭借其品牌及市场推广优势，该产品在未来整体市场规模预计下行的趋势下依然能保持稳步上升的收入规模。千金协力药业“恩替卡韦分散片”、“消癌平分散片”报告期收入、销量均呈下降趋势，整个预测期销售规模基本维持历史水平，预测期恩替卡韦分散片收入平均占比5.6%，预测期消癌平分散片收入平均占比0.67%，对整体收入影响较小。
之专项核查意见
囊80mg×36粒/盒、阿托伐他汀钙片10mg×28片/盒、阿卡波糖片50mg×60片/盒三个产品品规受带量集采影响，价格呈明显下降趋势，未来销售单价预测结合集采周期考虑下降。集采品规马来酸依那普利片10mg×48片/盒经两轮集采后，中标价格不变，预期未来价格也将保持稳定，该品规未来销售单价预测保持不变。
他达拉非片受零售市场竞争影响，集采品规他达拉非片20mg×4片/盒销售价格反而高于非集采品规，未来销售单价结合历史平均单价变动趋势进行预测并保持不变。千金协力药业主销产品水飞蓟宾葡甲胺片系类独家品种，且集采占比较低，产品销售价格保持稳定，未来销售单价结合历史平均单价进行预测并保持不变；集采品规恩替卡韦分散片0.5mg×14片/盒、苯磺酸氨氯地平片5mg×28片/盒两个产品品规系国采接续产品，受带量集采影响，价格呈下降趋势，但千金协力药业结合多年集采经验适时调整产品销售结构及渠道（加大非集采销售占比），已逐步消除集采对产品价格的影响程度，同时该类品种为成熟集采品种，目前集采价格已达低位，销售价格未来再降可能性低，销售单价预测保持稳定。（二）非集采品规销售单价：对于标的公司未进入集采的产品品规，产品定价主要基于市场，单价预测分为两种情形：报告期呈下降趋势的产品品规，本次评估认为基准日期间的价格更能反映当前产品的市场情况，故以2024年1-9月产品平均单价进行预测；而对于报告期产品单价出现波动的品规，本次评估认为历史区间的平均单价更能反映产品定价规律，故采用报告期平均单价进行预测。
（六）千金湘江药业2024年10-12月收入增幅原因及合理性
千金湘江药业2024年10-12月收入主要结合公司管理层经营预测数据及当1-9 2024
年度 月已实现收入情况进行测算。截至问询函回复日，千金湘江药业年度报表已出，2024年10-12月已实现销售收入16,820.72万元，评估预测销售收入17,961.00万元，差异额-1,140.28万元，差异率-6.35%万元；2024年全年度已实现销售收入70,367.88万元，评估预测销售收入71,508.16万元，差异率-1.59%，预测较合理。差异原因主要是公司年底基于控制财务风险角度，为了确保当年度应收货款资金及时回笼，在12月中下旬基本停止销售出库，当月度营业收入低于其余月份所致。
（七）报告期后主要产品分月度收入实现情况、与收入预测数据是否存在之专项核查意见
之专项核查意见
| 主要产品/项目 | 2024年
10月 | 2024年
11月 | 2024年
12月 | 10-12月
实现数 | 10-12月
预测数 | 差异率 |
| 缬沙坦胶囊 | 1,419.88 | 1,637.78 | 1,196.33 | 4,253.99 | 4,403.02 | -3.38% |
| 马来酸依那普利片 | 408.40 | 435.75 | 393.57 | 1,237.72 | 1,398.98 | -11.53% |
| 阿托伐他汀钙片 | 343.00 | 494.76 | 456.37 | 1,294.13 | 1,462.19 | -11.49% |
| 盐酸地芬尼多片 | 538.03 | 439.70 | 348.89 | 1,326.62 | 1,653.28 | -19.76% |
| 酒石酸唑吡坦片 | 356.75 | 491.07 | 342.58 | 1,190.40 | 1,086.75 | 9.54% |
| 阿卡波糖片 | 391.51 | 457.68 | 373.24 | 1,222.43 | 1,219.82 | 0.21% |
| 他达拉非片 | 507.90 | 186.43 | 220.49 | 914.82 | 1,226.39 | -25.41% |
| 阿魏酸哌嗪片 | 326.94 | 388.15 | 170.12 | 885.21 | 1,137.04 | -22.15% |
| 主要产品/项目 | 2025年
1月 | 2025年
2月 | 2025年
3月 | 1-3月
实现数 | 1-3月
预测数 | 差异率 |
| 缬沙坦胶囊 | 2,509.59 | 1,379.81 | 1,546.53 | 5,435.93 | 4,455.20 | 22.01% |
| 马来酸依那普利片 | 678.62 | 433.64 | 432.91 | 1,545.18 | 1,414.56 | 9.23% |
| 阿托伐他汀钙片 | 776.48 | 346.05 | 429.44 | 1,551.97 | 1,473.25 | 5.34% |
| 盐酸地芬尼多片 | 803.90 | 471.45 | 834.55 | 2,109.90 | 1,636.66 | 28.91% |
| 酒石酸唑吡坦片 | 805.00 | 340.06 | 461.47 | 1,606.53 | 1,159.20 | 38.59% |
| 阿卡波糖片 | 745.06 | 460.17 | 361.72 | 1,566.95 | 1,350.07 | 16.06% |
| 他达拉非片 | 735.28 | 352.01 | 583.90 | 1,671.18 | 1,315.94 | 26.99% |
| 阿魏酸哌嗪片 | 686.83 | 273.06 | 327.95 | 1,287.84 | 1,145.69 | 12.41% |
| 主要产品/项目 | 2024年10-2025年3月
实现数合计 | 2024年10-2025年3月
预测数合计 | 差异率 | | | |
| 缬沙坦胶囊 | 9,689.92 | 8,858.22 | 9.39% | | | |
| 马来酸依那普利片 | 2,782.90 | 2,813.54 | -1.09% | | | |
| 阿托伐他汀钙片 | 2,846.10 | 2,935.44 | -3.04% | | | |
| 盐酸地芬尼多片 | 3,436.52 | 3,289.94 | 4.46% | | | |
| 酒石酸唑吡坦片 | 2,796.93 | 2,245.95 | 24.53% | | | |
| 阿卡波糖片 | 2,789.38 | 2,569.89 | 8.54% | | | |
| 他达拉非片 | 2,586.00 | 2,542.33 | 1.72% | | | |
| 阿魏酸哌嗪片 | 2,173.05 | 2,282.73 | -4.80% | | | |
| 主要产品收入合计 | 29,100.80 | 27,538.04 | 5.67% | | | |
注：1、2025年评估预测为全年度数据，为了保持预测数与实际数对比口径一致，2025年1-3月预测数采用全年度预测数÷4处理；2、以上收入数据包含折扣返利。
之专项核查意见
之专项核查意见
| 主要产品/项目 | 2024年
10月 | 2024年
11月 | 2024年
12月 | 10-12月
实现数 | 10-12月
预测数 | 差异率 |
| 水飞蓟宾葡甲胺片 | 1,518.92 | 1,828.21 | 1,318.02 | 4,665.15 | 3,981.96 | 17.16% |
| 恩替卡韦分散片 | 72.00 | 143.05 | 66.88 | 281.92 | 351.48 | -19.79% |
| 苯磺酸氨氯地平片 | 301.44 | 384.87 | 189.02 | 875.33 | 814.75 | 7.44% |
| 雷公藤多苷片 | 162.53 | 205.44 | 139.38 | 507.35 | 595.65 | -14.82% |
| 消癌平分散片 | 13.52 | 27.04 | 1.48 | 42.04 | 42.17 | -0.31% |
| 主要产品/项目 | 2025年
1月 | 2025年
2月 | 2025年
3月 | 1-3月
实现数 | 1-3月
预测数 | 差异率 |
| 水飞蓟宾葡甲胺片 | 2,162.68 | 577.26 | 1,648.67 | 4,388.61 | 4,311.17 | 1.80% |
| 恩替卡韦分散片 | 149.82 | 57.51 | 108.75 | 316.08 | 359.59 | -12.10% |
| 苯磺酸氨氯地平片 | 538.47 | 167.42 | 233.05 | 938.94 | 889.59 | 5.55% |
| 雷公藤多苷片 | 354.53 | 106.15 | 187.78 | 648.47 | 625.43 | 3.68% |
| 消癌平分散片 | 9.71 | 2.75 | 7.41 | 19.87 | 44.28 | -55.13% |
| 主要产品/项目 | 2024年10-2025年3月
实现数合计 | 2024年10-2025年3月
预测数合计 | 差异率 | | | |
| 水飞蓟宾葡甲胺片 | 9,053.76 | 8,293.12 | 9.17% | | | |
| 恩替卡韦分散片 | 598.00 | 711.07 | -15.90% | | | |
| 苯磺酸氨氯地平片 | 1,814.27 | 1,704.34 | 6.45% | | | |
| 雷公藤多苷片 | 1,155.82 | 1,221.08 | -5.34% | | | |
| 消癌平分散片 | 61.91 | 86.46 | -28.39% | | | |
| 主要产品收入合计 | 12,683.76 | 12,016.07 | 5.56% | | | |
注：2025年评估预测为全年度数据，为了保持预测数与实际数对比口径一致，2025年1-3月预测数采用全年度预测数÷4处理。
由上表可见：报告期后千金协力药业主要产品收入实现数与预测数差异较小，实现数合计大于预测数，评估收入预测合理。
三、标的公司预测期内主要产品销售单价的确定依据，报告期后主要产品分月度实际销售单价、同类产品市场价格走势，与销售单价预测数据是否存在较大差异；结合前述情况以及历史期间销售单价变动、药品价格调控政策影响、之专项核查意见
之专项核查意见
| 主要产品 | | 2024年
10月 | 2024年
11月 | 2024年
12月 | 2025年
1月 | 2025年2
月 | 2025年
3月 | 预测期 |
| 缬沙坦胶
囊 | 集采品规 | 5.76 | 5.68 | 5.99 | 5.77 | 5.79 | 5.90 | 5.81-5.56 |
| | 非集采品规 | 22.80 | 17.95 | 16.36 | 18.84 | 19.82 | 18.01 | 19.09-19.47 |
| 马来酸依
那普利片 | 集采品规 | 12.55 | 12.52 | 12.51 | 12.55 | 12.54 | 12.55 | 12.54 |
| | 非集采品规 | 16.36 | 16.75 | 18.65 | 16.76 | 17.39 | 16.11 | 15.33-15.29 |
| 阿托伐他
汀钙片 | 集采品规 | 4.35 | 4.34 | 4.34 | 4.34 | 4.34 | 4.35 | 4.34-4.07 |
| | 非集采品规 | 10.69 | 8.20 | 8.91 | 8.38 | 7.20 | 7.20 | 7.32-7.19 |
| 盐酸地芬
尼多片 | 集采品规 | / | / | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 8.22 | 8.33 | 8.19 | 8.11 | 8.42 | 8.28 | 7.54 |
| 酒石酸唑
吡坦片 | 集采品规 | / | / | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 31.93 | 31.54 | 32.09 | 31.45 | 31.37 | 31.30 | 31.70 |
| 阿卡波糖
片 | 集采品规 | 9.03 | 8.99 | 8.91 | 9.03 | 8.93 | 8.96 | 8.98-8.52 |
| | 非集采品规 | 12.68 | 10.53 | 10.74 | 12.96 | 13.92 | 12.86 | 11.39-11.31 |
| 他达拉非
片 | 集采品规 | 24.39 | 24.82 | 24.48 | 24.20 | 24.67 | 24.23 | 22.15 |
| | 非集采品规 | 14.76 | 11.77 | 7.59 | 15.19 | 12.78 | 10.53 | 10.33 |
| 阿魏酸哌
嗪片 | 集采品规 | / | / | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 23.96 | 23.84 | 23.49 | 24.21 | 23.65 | 23.52 | 23.71 |
注：1、以上所有品规销售单价的计算以集采品规定义为元/标准盒，非集采品规根据粒数/片数与集采品规差异进行换算、非集采品规以量大的规格定义为元/标准盒；2、集采品规系中标集采的品种规格，集采品规销售单价由集采渠道与非集采渠道合计销售收入与销量相比取得。
2、报告期后千金协力药业主要产品销售单价情况如下：
金额单位：元/标准盒
之专项核查意见
之专项核查意见
| 主要产品 | | 2024年
10月 | 2024年
11月 | 2024年
12月 | 2025年
1月 | 2025年2
月 | 2025年
3月 | 预测期 |
| 水飞蓟宾
葡甲胺片 | 集采品规 | 25.21 | 25.13 | 25.06 | 25.50 | 24.44 | 25.43 | 24.57 |
| | 非集采品规 | 25.76 | 24.99 | 22.52 | 25.57 | 24.71 | 25.61 | 23.86-23.72 |
| 恩替卡韦
分散片 | 集采品规 | 4.63 | 9.46 | 9.90 | 8.50 | 8.13 | 11.22 | 11.50 |
| | 非集采品规 | 9.42 | 10.69 | 10.54 | 11.84 | 6.76 | 9.65 | 16.65-13.46 |
| 苯磺酸氨
氯地平片 | 集采品规 | 3.95 | 3.85 | 4.65 | 3.91 | 3.65 | 3.81 | 4.19 |
| | 非集采品规 | 4.42 | 4.23 | 3.73 | 3.78 | 3.16 | 3.69 | 3.89 |
| 雷公藤多
苷片 | 集采品规 | / | / | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 19.01 | 19.07 | 19.34 | 19.62 | 19.41 | 18.46 | 19.58 |
| 消癌平分
散片 | 集采品规 | / | / | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 67.19 | 67.11 | 67.06 | 66.44 | 64.79 | 65.04 | 65.14 |
注：1、以上所有品规销售单价的计算以集采品规规格定义为元/标准盒，非集采品规根据粒数/片数与集采品规差异进行换算、非集采品规以量大的规格定义为元/标准盒；2、协力集采品规销售占比较少，纳入集采的品规同时也销售零售渠道，此处集采规格的销售单价系该品规集采渠道和零售渠道平均单价。
（三）结合历史期间销售单价变动、同类产品市场价格走势、药品价格调控政策影响、同行业可比公司情况、原材料价格变动等，进一步分析预测期内销售单价保持不变的合理性。
1、千金湘江药业产品A
产品A属于ARB类药物品种，同类药品包括氯沙坦、厄贝沙坦、替米沙坦，氯沙坦和厄贝沙坦已入集采多年，价格降至0.1-0.3元/片，成为产品A的价格锚定参照；而替米沙坦因部分厂商退出，2023年价格出现小幅回升，反映了供给端波动对价格的影响。由此可见，产品A作为非独家品种，长期价格趋势将向其他ARB类靠拢，且降幅趋缓，但短期也可能因原料药差异存在韧性。
药品价格的调控政策的影响主要反映在集采品种的价格降幅，目前第七批集采中产品A80mg中标价降至0.18元/片，千金湘江药业参与的河南十三省（区、兵团）联盟及广东联盟药品集中带量采购中标价更是降至0.16元/片。但随着价格下降的同时也带来了量的提升，千金湘江药业2024年新一轮的集采中标数量50%
超过上一轮中标数量 以上。
产品A集采中标企业除千金湘江药业以外，还有浙江
华海药业股份有限公之专项核查意见
之专项核查意见
| 项目/年度 | 2024年
10-12月 | 2025年 | 2026年 | 2027年 | 2028年 | 2029年 |
| 集采品规销售单价 | 5.81 | 5.81 | 5.68 | 5.68 | 5.56 | 5.56 |
| 集采品规销售数量 | 463.30 | 1,783.72 | 1,890.74 | 1,985.28 | 2,084.55 | 2,147.08 |
| 集采品规销售收入 | 2,693.04 | 10,368.19 | 10,748.50 | 11,285.92 | 11,589.52 | 11,937.20 |
| 集采品规收入增长率 | 19.93% | 6.31% | 5.19% | 4.41% | 4.19% | 2.72% |
| 集采品规单位成本 | 3.32 | 3.32 | 3.25 | 3.25 | 3.18 | 3.18 |
| 集采品规销售成本 | 2,038.64 | 8,062.97 | 8,349.98 | 8,723.03 | 8,945.52 | 9,190.70 |
| 集采品规销售毛利 | 1,153.08 | 4,439.34 | 4,602.17 | 4,832.28 | 4,962.27 | 5,111.14 |
| 集采品规毛利率 | 42.82% | 42.82% | 42.82% | 42.82% | 42.82% | 42.82% |
| 标的公司整体评估值 | 124,670.00 | | | | | |
此外，对千金湘江药业集采品规“产品C10mg×28片/盒、产品E50mg×60片/盒”进行了类似调整。
2、千金协力药业产品A
产品A的竞品包括水飞蓟素胶囊、复方甘草酸苷片等。
当前竞品市场均价约为1.5-3元/片（如规格50mg），中成药护肝片价格则更低。竞品价格若受集采或产能过剩驱动持续降价，产品A可能承压。若该药之专项核查意见
在生物利用度或临床效果上显著优于竞品，或能维持溢价。
目前产品A尚未纳入国家集采目录，只有少量省份开展了省采，药品价格的调控政策对该药品的价格影响暂不明显。
产品A是类独家品种，全国仅千金协力药业和福建
广生堂拥有水飞蓟宾的药品注册批件，也仅这两家中标了部分省份集采，双方保持友好良性竞争局面。
结合报告期后产品A销售单价也可以看出，无论是集采品种还是非集采品种，无论是集采前还是集采后，其价格均稳定在24-25元/盒，集采政策对该产品价格影响小。
产品A的主要原材料为原材料A，原材料A的起始物料为农副产品水飞蓟籽，而该农副产品受气候、种植面积、国家政策的影响，所以价格有一定的波动。
但随着公司采购量的增长以及采取年度招标竞价的采购模式，其整体价格是呈下降趋势的，从2022年的平均1,047.66元/千克，到2023年的平均1,010.54元/千克，到2024年的平均943.7元/千克，降幅明显。
综合以上，产品A销售单价较为稳定，集采对价格的影响较小，根据报告期单价趋势分析预测未来并保持不变具备合理性。
四、标的公司预测期内主要产品折扣返利的确定依据及合理性，千金协力药业收入预测过程中未扣减折扣返利的原因及其审慎性。
（一）标的公司预测期内主要产品折扣返利的确定依据及合理性
产品的折扣返利主要根据双方合同约定执行，通常来说，折扣返利金额与销售收入呈正相关，故先根据报告期各产品销售收入规模确定权重，按产品分配各年度折扣返利金额，在此基础上对报告期内主要产品分摊的折扣返利金额占该产品主营业务收入的比例进行分析，发现该占比在报告期内较为稳定，故采用报告期内该指标平均占比作为预测参数，预测未来主要产品的折扣返利金额。
（二）千金协力药业收入预测过程中未扣减折扣返利的原因及其审慎性两家标的公司在生产经营中都存在折扣返利，但是两个标的公司账务处理存在差异：千金协力药业因产品种类、规格较少，在确认折扣返利时，会将折扣返之专项核查意见
之专项核查意见
| 主要产品 | | 2022年 | 2023年 | 2024年
1-9月 | 报告期平
均毛利率 | 预测期平
均毛利率 |
| 缬沙坦胶囊 | 集采品规 | 23.52% | 38.29% | 42.85% | 34.89% | 42.82% |
| | 非集采品规 | 71.12% | 75.41% | 72.98% | 73.17% | 73.05% |
| 马来酸依那普
利片 | 集采品规 | 82.65% | 82.89% | 80.77% | 81.83% | 80.78% |
| | 非集采品规 | 83.79% | 84.92% | 80.69% | 83.13% | 82.43% |
| 阿托伐他汀钙
片 | 集采品规 | 33.23% | 51.41% | 60.96% | 48.53% | 61.05% |
| | 非集采品规 | 73.85% | 77.75% | 67.26% | 72.95% | 66.62% |
之专项核查意见
之专项核查意见
| 盐酸地芬尼多
片 | 集采品规 | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 86.86% | 87.76% | 82.61% | 85.74% | 84.82% |
| 酒石酸唑吡坦
片 | 集采品规 | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 85.96% | 87.89% | 86.90% | 86.92% | 86.77% |
| 阿卡波糖片 | 集采品规 | -5.67% | 14.93% | 27.06% | 12.11% | 27.03% |
| | 非集采品规 | 43.14% | 43.50% | 25.03% | 37.23% | 28.80% |
| 他达拉非片 | 集采品规 | 91.25% | 92.42% | 90.29% | 91.32% | 90.47% |
| | 非集采品规 | 79.59% | 84.77% | 79.36% | 81.24% | 78.67% |
| 阿魏酸哌嗪片 | 集采品规 | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 90.09% | 88.09% | 81.61% | 86.60% | 81.65% |
（2）千金协力药业
| 主要产品 | | 2022年 | 2023年 | 2024年
1-9月 | 报告期平
均毛利率 | 预测期平
均毛利率 |
| 水飞蓟宾葡甲
胺片 | 集采品规 | | | 82.29% | 82.29% | 82.29% |
| | 非集采品规 | 81.07% | 81.01% | 80.03% | 80.70% | 79.95% |
| 苯磺酸氨氯地
平片 | 集采品规 | 72.75% | 75.63% | 79.23% | 75.87% | 79.23% |
| | 非集采品规 | 65.44% | 71.67% | 79.26% | 72.12% | 77.93% |
| 雷公藤多苷片 | 集采品规 | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 71.07% | 73.83% | 75.46% | 73.45% | 75.46% |
| 恩替卡韦分散
片 | 集采品规 | 83.51% | 82.71% | 83.44% | 83.22% | 83.44% |
| | 非集采品规 | 82.18% | 83.92% | 86.72% | 84.27% | 86.85% |
| 消癌平分散片 | 集采品规 | / | / | / | / | / |
| | 非集采品规 | 91.40% | 90.27% | 87.32% | 89.67% | 89.66% |
注：协力集采品规销售占比较少，纳入集采的品规同时也销售零售渠道，此处集采品规的毛利率系该品规集采渠道和零售渠道平均毛利率。（未完）
