20张江一 (163750): 上海张江（集团）有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告
原标题:20张江一 : 上海张江（集团）有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照上海张江（集团）有限公司（简称“张江集团、发行人、该公司或公司”）2021年度第一期中期票据、2020年 公开发行公司债券（第一期）和 2021年公开发行公司债券（第一期）（分别简称 “21张江集 MTN001”、“20张江 一”及“21张江一”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据张江集团提供的经审计的 2023年财务报表、未经 审计的 2024年第一季度财务报表及相关经营数据，对张江集团的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了 动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。 2019年 12月，中国银行间市场交易商协会接受该公司拟申请发行 38亿元中期票据的注册（中市协注[2019]MTN747 号）。2021年 9月，公司在额度内发行 15亿元“21张江集 MTN001”，发行利率为 3.17%，期限为 3年，募集资金 已用于偿还公司银行借款。 根据中国证券监督管理委员会证监许可[2019]2651号文，该公司获准面向合格投资者公开发行总额不超过 12（含） 亿元的公司债券。2020年 7月和 2021年 1月，公司在额度内分别发行 8亿元“20张江一”和 4亿元“21张江一”， 发行利率分别为 3.67%和 3.57%，期限均为 5（3+2）年，附第 3年末公司调整票面利率选择权及投资者回售选择权。 2023年 7月 “20张江一”回售了 8.00亿元，同时票面利率调整为 2.75%，回售金额已全部转售；2024年 1月 “21 张江一”回售了 1.86亿元，同时票面利率调整为 2.90%，回售金额已全部转售。上述债券募集资金用途为偿还有息 债务、补充营运资金，已全部使用完毕。 数据基础 上会会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2023年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告；公司 2024年第一季度财务报表未经审计。公司执行企业会计准则及其补充规定。2023年 1月 1日起公司执行《企业会计准则解释第 16号》(财会〔2022〕31号)“关于单项交易产生的资产和负债相关的递延所得税不适用初始确认豁免的会计处理”规定，对在首次执行该规定的财务报表列报最早期间的期初至首次执行日之间发生的适用该规定的单项交易按该规定进行调整。对在首次执行该规定的财务报表列报最早期间的期初因适用该规定的单项交易而确认的租赁负债和使用权资产，以及确认的弃置义务相关预计负债和对应的相关资产，产生应纳税暂时性差异和可抵扣暂时性差异的，按照该规定和《企业会计准则第 18号——所得税》的规定，将累积影响数调整财务报表列报最早期间的期初留存收益及其他相关财务报表项目。公司于 2023年 1月 1日执行上述规定，并在 2023年度财务报表中对 2022年 1月 1日之后发生的该等单项交易追溯应用，该变更对 2022年 12月 31日及 2022年度财务报表的影响包括合并口径递延所得税资产和递延所得税负债分别影响 1043.14万元和1043.14万元，公司本部口径递延所得税资产和递延所得税负债分别影响 1746.05万元和 1746.05万元。由于上述变动对公司财务报表金额影响有限，本评级报告未对公司 2022年数据进行追溯调整。 为推进园区开发建设业务等，2023年该公司新设立 5家项目子公司，同时因清算注销减少上海张江艾西益外币兑换有限公司（简称“艾西益外币兑换公司”）、股权转让减少上海张润置业有限公司（简称“张润置业”）、吸收 合并减少上海汇康建设工程投资咨询有限公司，其中张润置业系张江 REITS扩募并新购入基础设施项目（张润1 2 大厦）的项目公司，2023年公司将张润置业 100%股权出售给“华安资产张润大厦资产支持专项计划”而出表，当年实现投资收益 11.07亿元；2024年第一季度，浦东新区国资委将上海数字产业（集团）有限公司（简称“数 1 截至 2022年末，张润置业资产总额 6.78亿元，所有者权益 0.09亿元，当年实现营业收入 0.84亿元，净利润 0.23亿元。 2 华安张江光大园封闭式基础设施证券投资基金（基金代码：508000.SH，基金简称：华安张江光大 REIT）于 2021年 6月 21日上市，是 全国首批、上海市首单基础设施公募 REITs产品。华安张江光大 REIT扩募拟新购入的基础设施资产为张润置业持有的张润大厦，上述基 础设施资产位于中国（上海）自由贸易试验区、国家级高新技术园区张江科学城内，占地面积约 2万平方米、建筑面积 6万平方米。根据 交易安排，华安张江光大 REIT拟通过定向扩募的方式募集资金，投资于“华安资产张润大厦资产支持专项计划”，并由“华安资产张润大 字产业集团”）100%股权和上海数字产业发展有限公司（简称“数字产业发展”）100%股权划入公司，其中数字产业集团主要进行园区运营管理，数字产业发展主要从事数字通讯、数字媒体领域的技术开发、技术服务等；2023年末数字产业集团和数字产业发展净资产规模分别为 5.05亿元和 1.45亿元。截至 2024年 3月末，公司合并范围内子公司共 122家。 业务 在房地产市场低迷和需求疲软的大背景下，上海市房地产市场保持了相对韧性。2023年下半年以来多项调整优化政策出台，支撑了刚性和改善性住房需求，但市场交易活跃度仍未完全恢复，需关注楼市后续运行状况。浦东新区经济财力位居上海市各区首位，张江科学城位于浦东新区中部，具有显著的区位优势以及产业聚集效应。 2023年底上海市出台支持政策，张江高新区将加速对标世界领先科技园区，从全国创新中心加速迈向全球创新高地，充分发挥张江科学城核心作用，为上海建设国际科技创新中心提供动力引擎。 作为张江科学城的主要开发经营主体，该公司已搭建起园区开发与运营、产业投资、产业集成服务三者相融合的业务布局。跟踪期内，得益于园区物业销售规模增长，物业租赁面积增加及租金优惠减免政策取消等因素影响，公司营收规模不断扩大。公司股权投资业务持续推进，主要系张润置业项目经营资产（张润大厦）以 REITS方式转让实现大额投资收益，2023年公司投资收益有所提升，但未来仍有波动可能。目前公司不断推进园区物业开发建设，同时参与商业化高科技项目投资，有一定投融资压力。 1. 外部环境 （1） 宏观因素 2024年第一季度，全球经济景气度和贸易活动有所好转，经济体间的分化持续。经济增长与通胀压力的差异或促使欧洲央行较美联储更早开启降息，日本央行退出负利率政策在短期内的影响有限；持续攀升的债务规模推升风险，特别是在强势美元与利率高位的背景下，发展中国家的债务脆弱性加剧；人工智能等新技术对全球生产率的提升值得期待，而供应链体系的区域化转变、保护主义盛行、地缘冲突多发等将带来负面影响。 我国经济平稳开局，为实现全年增长目标打下良好基础，但仍面临有效需求不足、市场主体预期偏弱、重点领域风险突出等问题。就业形势总体平稳，价格水平在低位运行。服务业生产活动受高基数影响增速放缓；工业生产稳步提升，企业经营绩效边际改善，其中有色、化工及电子信息制造表现相对较好。消费增速回落，维持服务消费强、商品消费偏弱的格局，促消费政策的成效有待释放；制造业、基建投资增速均回升，房地产投资继续收缩；出口改善的持续性有待观察，对美欧日出口降幅明显收窄，对“一带一路”沿线国家和地区的出口表现相对较好。内外利差较大促使人民币对美元面临阶段性贬值压力，但人民币对一篮子货币有效汇率基本稳定，境外机构对境内股票、债券投资规模增加。 我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；短期内宏观政策将维持积极，风险统筹化解能够确保不发生系统性风险。我国积极的财政政策适度加力、提质增效，财政支出节奏较上年加快，专项债及超长期国债等财政资金将有力地发挥带动作用；稳健货币政策灵活适度、精准有效，保持流动性合理充裕，央行在通过降准、“降息”促进社会综合融资成本稳中有降的同时，运用抵押补充贷款、再贷款等多种政策组合积极配合“三大工程”建设以及大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案。 经济增速下降是转向高质量发展过程中的客观规律，预计 2024年我国经济增速有所放缓：基数效应的褪去及居民大额商品的消费意愿不足导致消费增速回落；制造业投资保持较快增长，基建投资稳增长的功能持续，房地产业投资依旧低迷；出口表现仍具不确定性，价格回升和海外制造业补库或带动出口增速有所提高。在强大的国家治理能力、庞大的国内市场潜力以及门类齐全的产业体系基础上，我国经济长期向好的趋势保持不变。
2023年以来，上海坚持房住不炒、因城施策，稳中有进，落实国家出台的一系列支持政策，并结合房地产市场新形势，相继出台多项调整优化政策措施，其中 2023年 9月全面执行“认房不用认贷”，2023年 12月起调整普通住房标准、优化差别化住房信贷政策，其中，首套住房最低首付不低于 30%，二套不低于 40%，2024年 1月底起外环以外区域限购政策放松。2024年 5月，上海进一步调整优化住房限购政策，包括缩短非本市户籍居民家庭以及单身人士购房缴纳社会保险或个人所得税的年限、取消离异购房限制、支持多子女家庭合理住房需求等。 上海市刚性和改善性住房需求较为稳定。2023年全市新建商品房销售面积 1808.03万平方米，比上年下降 2.4%。 其中，住宅销售面积 1454.02万平方米，下降 6.9%；商办销售面积 141.30万平方米，比上年增长 18.2%。交易价格方面，2023年，全市新建住宅销售均价为 45977元/平方米，较上年上涨 1547元/平方米。从区域均价看，内环线以内 119839元/平方米，内外环线之间 76929元/平方米，外环线以外 33448元/平方米。剔除征收安置住房和共有产权保障住房等保障性住房后的市场化新建住宅的区域均价分别为：内环线以内 119839元/平方米，内外环线之间 97710元/平方米，外环线以外 49634元/平方米。 在 2023年底政策提振作用下，2024年第一季度上海楼市表现略有升温，房地产开发投资、新开工面积、竣工面积、销售面积均较上年同期有所增长，同比增速分别为 8.1%、16.4%、13.1%和 0.7%。随着 2023年下半年以来多项调整优化政策出台，支撑了刚性和改善性住房需求，但市场交易活跃度仍未完全恢复，需关注楼市后续运行状况。 张江楼市随着区域定位及规划仍享有较好的发展空间。根据《上海市城市总体规划（2016-2040）草案》，新增张江为主城副中心，促进园区向城区转变。此外，《上海市浦东新区总体规划暨土地利用总体规划（2017-2035）》提出：张江城市副中心定位为以科创办公和公共服务为功能导向，以配套齐全、交通便捷、宜居宜业、活力开放为环境要求，以科技体验和水绿交融为地区特色的科创型副中心，主要承载科技特色综合公共服务功能。支持举措的出台将带动张江片区进一步完善配套设施及产业人口的导入，有利于该公司在持物业价值、出租率的提升。 （3） 区域因素 2023年上海市地区生产总值达到 4.72万亿元，比上年增长 5.0%，经济总量仍位居全国所有城市首位。浦东新区作为我国改革开放先行先试区、自主创新示范引领区和现代服务业核心集聚区，目前已经是上海建设国际金融
亿元，税收比率为 95.67%，财政收入质量较好。浦东新区一般公共预算支出主要涉及城乡社区、教育、社会保障和就业、资源勘探信息、农林水等多个领域，以民生支出类为主，2023年全区一般公共预算支出为 1583.64亿元，同比下降 7.2%；当年一般公共预算自给率提高 12.24个百分点至 82.14%。浦东新区政府性基金收入主要来源于国有土地使用权出让收入，2023年全区政府性基金预算收入为 629.60亿元，同比下降 10.3%，其中国有土地使用权出让收入为 586.56亿元，占比为 93.16%；同期政府性基金自给率为 102.82%，收支平衡情况较好。2023 年末，浦东新区政府债务余额为 780.67亿元，较上年末减少 8.31亿元，依托较强的财政实力，地区债务负担轻。 图表 3. 浦东新区主要财政数据（单位：亿元）
1992年 7月，规划面积为 25平方公里的张江高科技园区作为国家级开发区正式开园。在浦东新区合并南汇区的背景下，2011年 11月经上海市政府批准，原南汇区的康桥工业园、国际医学园等被纳入张江高科技园区版图，3 园区总面积扩大至 77.46平方公里，主要包括张江高科技园区北区、中区、南区、康桥工业区、上海国际医学园区和银行卡产业园等。目前北区已基本开发成熟，未来几年园区开发中心主要集中在中区等其他区域。2017年，上海市政府批复《张江科学城建设规划》，面积从 75.9平方公里扩至约 95平方公里。至此，张江高科技园区变身为张江科学城，开始了“由园转城”的进程。2021年，上海市政府颁布《上海市张江科学城发展“十四五”规划》，对张江科学城总体空间进行优化调整，规划面积由 95平方公里扩大至约 220平方公里，向东北拓展，纳入了唐镇和合庆板块、川沙板块；向西拓展，主要纳入北蔡花木板块、康桥周浦板块。扩区后张江科学城将形成“一心两核、多圈多廊”错落有致、功能复合的空间布局。“一心”即张江城市副中心；“两核”即张江科 学城南北“一主一副”科技创新核。
近年来，张江科学城主要经济与运营指标均在上海市各开发区中位于前列。2023年，园区内企业营业总收入为12480.00亿元，同比增长 6.0%；当年完成固定资产投资 582.00亿元，同比增长 32.0%。 图表 5. 2020年以来张江科学城经济发展主要指标及增速（单位：亿元、%）
2022年，浦东新区政府颁布《张江科学城扩区提质三年行动方案（2022-2024年）》，充分发挥张江品牌效应和创新策源功能，充分发挥张江科学城扩区提质联席会议统筹推进、协调各方作用，充分发挥扩区范围各管理局（管委会）和街镇积极性，使张江科学城科技创新的职能更加充分、产业发展的职能更加统筹、行政审批的职能更加高效、区域发展的职能更加协调，成为科创中心核心区的主要承载地、金融支撑实体经济的主要承载地、集聚广大科技人才的主要承载地。2023年 12月，上海推进科技创新中心建设办公室发布的《张江高新区加快世界领先
A. 园区物业开发业务 园区开发经营是指该公司在张江科学城（受让地块范围内）开展工业、办公、科研物业及租赁住宅项目的投建及运营，经营收入主要包括物业销售和物业租赁等。 图表 7. 2021年以来公司园区开发经营情况（单位：亿元、万平方米、%）
注 2：租赁面积为可供出租面积 该公司园区物业开发经营主体仍分布于本部及下属子公司，但分工有所区别。2020年以前，各运作单位分片区
? 物业销售 在张江科学城开发的背景下，张江高科技园区存在加强产业导向、注重产业集聚的内在需求，目前对园区内房8 地产秉承租售平衡策略，并根据实际经营在适当时间调整租售比例。 该公司以对园区产业客户提供研发、办公空间及配套服务为主。2023年，公司根据自身经营策略及市场行情等因素择机出售园区物业资产，物业销售面积和金额分别为 22.92万平方米和 47.00亿元，分别同比增长 63.36%和 64.97%，包括 46.38亿元非商业住宅（厂房、研发、办公物业、保障房等）销售收入和 0.62亿元商业住宅销售收入。2024年第一季度，公司物业销售面积和金额分别为 4.50万平方米和 12.34亿元。 图表 9. 2021年以来公司主要物业销售结转情况（单位：万平方米、亿元）
5 张江科学城的核心区域由该公司本部及部分子公司、张江高科共同运营。作为公司下属唯一的上市主体，也是园区开发与建设的主要承担 者，张江高科与本部及部分子公司在职能上存在一定差异：园区集成电路产业载体由张江高科负责运营；本部及部分子公司则更偏重生物医 药、软件信息等产业。此外，开发区域也有所不同，张江高科主要负责张江北区及少量中区的经营开发；本部及部分子公司主要负责张江中 区及南区的经营开发。 6 2023年 8月，原上海市银行卡产业园开发有限公司更名为上海市金融数据港开发有限公司。 7
? 物业租赁 该公司围绕张江科学城核心产业招商，开展物业租赁业务。截至 2024年 3月末，公司可供经营的存量物业面积合计 409.70万平方米，以研发办公楼、工业厂房为主，商业物业和配套人才公寓相对较少。公司根据市场需求情况，确定各片区在持物业租金水平；此外，租赁单价由于区位条件不同而呈现差异。2023年张江核心区平均出租单价为 3.54元/平方米/天、国际医学园区在 2.2-3.8元/平方米/天之间，康桥工业园区则为 1.2-4.0元/平方米 /天。 2023年，该公司在持物业的实际租赁面积增加及上年租金优惠减免政策取消，当年园区物业租金收入增长 26.68%至 30.97亿元。2024年第一季度，公司物业租赁情况良好，实现物业租赁收入 7.67亿元，较上年同期增长 5.06%。 总体而言，该公司在张江科学城内拥有大量投资性房地产，物业形态丰富，全部按照原始成本入账，具有较大的增值空间，且变现能力较强。依托较好的区位条件和入驻客户质量，公司物业出租率保持在较高水平。 10 图表 10. 公司主要可供经营物业情况（单位：万平方米、%、亿元）
? 经营性项目开发建设 随着张江北区开发建设的基本完成，未来该公司将持续推进张江中区、南区及其他片区的开发建设，增加经营性物业存量。截至 2023年末，公司主要在建项目 48个，以研发、办公楼和人才公寓为主，占地面积 148.71万 10
截至 2023年末，该公司主要拟建项目计划总投资 22.30亿元，持续的资本支出使公司存在一定的资金压力。 图表 12. 2023年末公司主要拟建物业开发项目情况（单位：万平方米、亿元）
B. 高科技项目投资 该公司在从事园区土地及相关物业开发经营的同时，还依托园区的信息优势，对落户园区有发展潜力的重点发展项目或公司进行战略性投资，充分分享优秀高科技企业高速成长的收益。该部分投资主要计入公司交易性金融资产、其他非流动金融资产、长期股权投资和其他权益工具等科目，通过投资收益和公允价值变动损益科目实现损益。 2023年该公司实现投资收益 17.55亿元，同比增长 51.26%，主要系华安张江光大园 REITS扩募并购入基础设施项目（张润大厦），公司将项目公司张润置业股权出售实现投资收益 11.07亿元，此外公司参股单位上海浦东软件园股份有限公司、上海张江微电子港有限公司、上海泽生科技开发有限公司、川河集团有限公司等业绩增长，权益法确认投资收益 1.85亿元；持有的上海科创中心一期股权投资基金合伙企业（有限合伙）、上海张江燧锋创新股权投资基金合伙企业（有限合伙）、上海武岳峰集成电路股权投资合伙企业（有限合伙）等账面价值上升，产生收益 1.97亿元。2024年第一季度，公司实现投资收益 0.16亿元，较上年同期下降 92.53%，主要系权益法核算的长期股权投资收益下降。 该公司下属合营企业 Shanghai ZJ Hi-Tech Investment Corporation持有的上市公司股票微创医疗股价大幅波动，进 而引起其他非流动金融资产公允价值变动收益显著增减。2023年和 2024年第一季度，公司公允价值变动净收益分别为 0.21亿元和-1.75亿元（2022年公允价值变动净收益为-0.23亿元）。 图表 13. 2021年以来公司投资收益明细（单位：万元）
目前，该公司仍直接或间接持有微创医疗、川河集团、天马微电子、安集科技、点点客、百事通等多家已上市或拟上市企业股权。公司一般以原始股形式认购，初始成本较低，一旦以市场公允价值实现股权转让，将给公司带来较好的投资回报。然而此类投资的回报周期和收益受国内资本市场 IPO进展及二级市场行情的影响较大。 图表 14. 公司主要股权投资情况（单位：万元、%）
为保持可持续发展，该公司一方面不断梳理存量股权，持续变现已上市金融资产，增强资金实力；另一方面，依托园区产业背景，整合孵化资源，逐步进入高科技产业运营，支持园区企业创新成果走向产业化，同时与社会资本、专业投资团队合作，参与行业基金，扩大投资能级。 C. 商业、服务业及其他 该公司商业业务收入大部分形成于该公司设立在园区的加油站经营收入，由上海金科加油站有限公司自主经营。 2023年和 2024年第一季度，公司分别实现商业收入 1.45亿元和 0.32亿元。 该公司建筑施工业务的运营方为上海张江慧诚企业管理有限公司，主要从事园区内市政、绿化工程，经营规模偏小。2023年和 2024年第一季度，公司建筑施工业务收入分别为 1610.05万元和 167.92万元。 该公司外币兑换业务的经营主体是艾西益外币兑换公司，经营范围包括从事个人本外币兑换特许业务、商务咨询等。2023年公司停止外币结算业务，艾西益外币兑换公司清算注销。 该公司 2021年获取上海浦东新区人才市场有限公司股权后，开始从事人力资源配置服务。公司以现场招聘和网络招聘方式开展委托招聘业务，利用各种专业优势，为上海区域内的企事业单位推荐中、高级管理岗位人才及专业技术人才。2023年和 2024年第一季度，人才市场相关业务收入分别为 3.33亿元和 0.95亿元。 由于该公司为园区产业载体的权利人，故承担了物业管理、代收代付水电费电服务、综合创新产业服务等，为入驻企业创造成长软环境。2023年和 2024年第一季度，公司分别实现其他业务收入 0.86亿元和 0.12亿元。这些业务盈利空间少，公司通过园区房产租赁、产业科技投资等进行收支平衡。 该公司小额贷款发放业务通过上海浦东新区张江小额贷款股份有限公司（简称“张江小贷”）运营，贷款投向张江科技园区内高新技术小微企业，给予中小企业发展所需资金。为加强风险识别、风险定价及风险管控能力，张江小贷针对贷前、贷中、贷后建立了一套完善的业务审批及风险控制体系，但仍存在一定运营风险。2023年和2024年第一季度，张江小贷分别实现营业收入 1.27亿元和 0.30亿元；2024年 3月末放款余额 12.59亿元，其中逾期贷款 1.24亿元，较上年同期末下降 16.78%；逾期率为 9.82%，较上年同期末下降 2.24个百分点。（未完）  |